Giáo trình Quản trị tài chính - Vũ Quang Kết

Nội dung text: Giáo trình Quản trị tài chính - Vũ Quang Kết

1. QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH Biên soạn : ThS. VŨ QUANG KẾT (Chủ biên) TS. NGUYỄN VĂN TẤN
2. LỜI NÓI ĐẦU Quản trị Tài chính doanh nghiệp giữ một vai trò đặc biệt quan trọng trong quản trị kinh doanh. Trong giai đoạn hiện nay, khi nền kinh tế Việt nam đang trong thời kỳ mở của và hội nhập vào các khu vực như AFTA, ASEAN, APEC, và gần đây là WTO, mức độ mở của thị trường hàng hoá, dịch vụ, tài chính , ngân hàng, sẽ mạnh mẽ hơn để đưa nền kinh tế Việt nam hội nhập sâu hơn vào nền kinh tế khu vực và trên thế giới. Do vậy, quản trị tài chính doanh nghiệp cần phải được thay đổi với những kiến thức về kinh tế thị trường hiện đại để phù hợp với xu hướng phát triển đó. Với mục đích cung cấp những kiến thức cơ bản có hệ thống và hiện đại về quản trị tài chính doanh nghiệp, “Sách hướng dẫn học tập Quản trị Tài chính Doanh nghiệp” được biên soạn nhằm đáp ứng yêu cầu học tập, nghiên cứu của sinh viên đặc biệt là sinh viên hệ đào tạo từ xa, Chuyên ngành quản trị Kinh doanh, Học viện Công Nghệ Bưu chính Viễn thông, Nội dung cuốn sách được bố cục gồm 10 chương do Th.S. Vũ Quang Kết làm chủ biên và biên soạn các chương IV, V, VI, VII, VIII, IX , X, TS Nguyễn Văn Tấn biên soạn các chương I, II, III Mỗi chương được kết cấu thành 4 phần : phần giới thiệu nhằm giới thiệu khái quát nội dung của chương; phần nội dung được biên soạn theo trình tự, kết cấu, nội dung của môn học một cách chi tiết, cụ thể, với những ví dụ minh hoạ thực tế dễ hiểu; phần tóm tắt nội dung nhằm nêu bật những khái niệm cơ bản, những nội dung cốt yếu của chương; phần câu hỏi và bài tập ôn tập có đáp án kèm theo giúp sinh viên luyện tập nhằm củng cố kiến thức đã học. Mặc dù rất cố gắng để hoàn thành tài liệu này với nội dung, kết cấu hợp lý và khoa học, đáp ứng nhu cầu đào tạo trong giai đoạn mới. Song do tài liệu được biên soạn lần đầu nên không tránh khỏi thiếu sót, chúng tôi rất mong nhận được nhiều ý kiến đóng góp của bạn đọc, sinh viên và các giảng viên. Xin chân thành cảm ơn! Tác giả biên soạn THS. VŨ QUANG KẾT (Chủ biên) TS. NGUYỄN VĂN TẤN
3. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp CHƯƠNG I TỔNG QUAN VỀ QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP GIỚI THIỆU Quản trị tài chính đóng vai trò quan trọng và có phạm vi rất rộng lớn hiện hữu trong mọi hoạt động của doanh nghiệp có tác động đến tất cả các hoạt động của doanh nghiệp. Hầu hết các quyết định quan trọng của lãnh đạo doanh nghiệp dựa trên những thông tin từ sự phân tích tình hình tài chính của doanh nghiệp như các hoạt động từ lựa chọn hình thức tổ chức doanh nghiệp, xây dựng chiến lược kinh doanh đến việc thực hiện điều hành các hoạt động sản xuất kinh doanh thường xuyên Nội dung chương này đề cập đến các vấn đề tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp và mối quan hệ giữa tài chính doanh nghiệp với thị trường tài chính. NỘI DUNG 1.1. VAI TRÒ CỦA QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP TRONG HOẠT ĐỘNG KINH DOANH 1.1.1. Khái niệm tài chính doanh nghiệp và quản trị tài chính doanh nghiệp a. Khái niệm về tài chính doanh nghiệp Tài chính doanh nghiệp là một khâu của hệ thống tài chính trong nền kinh tế, là một phạm trù khách quan gắn liền với sự ra đời của nền kinh tế hàng hoá tiền tệ. Để tiến hành hoạt động kinh doanh, bất cứ một doanh nghiệp nào cũng phải có một lượng vốn tiền tệ nhất định, đó là một tiền đề cần thiết. Quá trình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp cũng là quá trình hình thành, phân phối và sử dụng các quỹ tiền tệ của doanh nghiệp. Trong quá trình đó, đã phát sinh các luồng tiền tệ gắn liền với hoạt động đầu tư vào các hoạt động kinh doanh thường xuyên của doanh nghiệp, các luồng tiền tệ đó bao hàm các luồng tiền tệ đi vào và các luồng tiền tệ đi ra khỏi doanh nghiệp, tạo thành sự vận động của các luồng tài chính của doanh nghiệp. Gắn liền với quá trình tạo lập, phân phối và sử dụng các vốn tiền tệ của doanh nghiệp là các quan hệ kinh tế biểu hiện dưới hình thức giá trị tức là các quan hệ tài chính trong doanh nghiệp. Trong các doanh nghiệp, có những quan hệ tài chính sau: - Quan hệ giữa doanh nghiệp với nhà nước, được thể hiện qua việc nhà nước cấp vốn cho doanh nghiệp hoạt động (đối với các doanh nghiệp nhà nước) và doanh nghiệp thực hiện các nghĩa vụ tài chính đối với nhà nước như nộp các khoản thuế và lệ phí v.v - Quan hệ giữa các doanh nghiệp đối với các chủ thể kinh tế khác như quan hệ về mặt thanh toán trong việc vay và cho vay vốn, đầu tư vốn, mua hoặc bán tài sản, vật tư, hàng hoá và các dịch vụ khác. 1
4. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp - Quan hệ trong nội bộ doanh nghiệp, được thể hiện trong doanh nghiệp thanh toán tiền lương, tiền công và thực hiện các khoản tiền thưởng, tiền phạt với công nhân viên của doanh nghiệp; quan hệ thanh toán giữa các bộ phận trong doanh nghiệp, trong việc phân phối lợi nhuận sau thuế của doanh nghiệp; việc phân chia lợi tức cho các cổ đông, việc hình thành các quỹ của doanh nghiệp Từ những vấn đề trên có thể rút ra: - Tài chính doanh nghiệp là quá trình tạo lập, phân phối và sử dụng các quỹ tiền tệ phát sinh trong quá trình hoạt động của doanh nghiệp nhằm góp phần đạt tới các mục tiêu của doanh nghiệp. Các hoạt động có liên quan đến việc tạo lập, phân phối và sử dụng các quỹ tiền tệ thuộc các hoạt động tài chính của doanh nghiệp. - Các quan hệ kinh tế phát sinh gắn liền với việc tạo lập, phân phối và sử dụng các quỹ tiền tệ của doanh nghiệp hợp thành các quan hệ tài chính của doanh nghiệp. Tổ chức tốt các mối quan hệ tài chính trên cũng nhằm đạt tới các mục tiêu hoạt động của doanh nghiệp. b. Quản trị tài chính của doanh nghiệp. Quản trị tài chính doanh nghiệp là việc lựa chọn và đưa ra các quyết định tài chính, tổ chức thực hiện các quyết định đó nhằm đạt được mục tiêu hoạt động tài chính của doanh nghiệp, đó là tối đa hoá lợi nhuận, không ngừng làm tăng giá trị doanh nghiệp và khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp trên thị trường. Quản trị tài chính có quan hệ chặt chẽ với quản trị doanh nghiệp và giữ vị trí quan trọng hàng đầu trong quản trị doanh nghiệp. Hầu hết mọi quyết định khác đều dựa trên những kết quả rút ra từ những đánh giá về mặt tài chính trong quản trị tài chính doanh nghiệp. Trong hoạt động kinh doanh, hoạt động đầu tư của doanh nghiệp, có nhiều vấn đề tài chính nảy sinh đòi hỏi các nhà quản lý phải đưa ra những quyết định tài chính đúng đắn và tổ chức thực hiện các quyết định ấy một cách kịp thời và khoa học, có như vậy doanh nghiệp mới đứng vững và phát triển. Để tồn tại và phát triển trong hoạt động kinh doanh thì các hoạt động của doanh nghiệp phải được đặt trên cơ sở về mặt chiến lược và mặt chiến thuật, về mặt chiến lược, phải xác định ra mục tiêu kinh doanh, các hoạt đông dài hạn nhằm phát triển doanh nghiệp và chính sách tài chính của doanh nghiệp. Ví dụ: việc quyết định đưa ra thị trường sản phẩm mới vào một thời điểm nào đó, việc tham ra liên doanh, việc sử dụng vốn cổ phần của công ty thay vì sử dụng nguồn vốn vay để tài trợ cho hoạt động kinh doanh, việc quyết định phát hành thêm cổ phiếu để huy động vốn góp đều là những quyết định có tính chiến lược. Về mặt chiến thuật, phải xác định công việc trong thời hạn ngắn những tác nghiệp thể để phục vụ cho kế hoạch chiến lược của doanh nghiệp. Ví dụ việc đưa ra những quyết định thay thế một tài sản cố định mới, việc lựa chọn địa điểm thuê cửa hàng, việc xem xét giữa đi thuê hay mua một căn nhà, xem xét giá cả của hàng hoá lúc mới bán ra ở thời điểm đầu vụ, việc hạ giá theo mùa đều là những quyết định về mặt chiến thuật. Các quyết định về mặt chiến lược và chiến thuật được lựa chọn chủ yếu dựa trên cơ sở phân tích, cân nhắc về mặt tài chính. Từ những vấn đề trên có thể rút ra. - Quản trị tài chính doanh nghiệp là một bộ phận của quản trị doanh nghiệp thực hiện những nội dung cơ bản của quản trị tài chính đối với các quan hệ tài chính nảy sinh trong hoạt động sản xuất - kinh doanh nhằm thực hiện các mục tiêu của doanh nghiệp. 2
5. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp - Quản trị tài chính doanh nghiệp được hình thành để nghiên cứu, phân tích và sử lý các mối quan hệ tài chính trong doanh nghiệp, hình thành những công cụ quản lý tài chính và đưa ra những quyết định tài chính đúng đắn và có hiệu quả. 1.1.2. Các quyết định chủ yếu của quản trị tài chính doanh nghiệp. a. Quyết định đầu tư Quyết định đầu tư là những quyết định liên quan đến: (1) tổng giá trị tài sản và giá trị từng bộ phận tài sản( Tài sản lưu động và tài sản cố định) cần có và (2) mối quan hệ cân đối giữa các bộ phận tài sản trong doanh nghiệp. Cụ thể có thể liệt kê một số quyết định về đầu tư như sau: - Quyết định đầu tư tài sản lưu động bao gồm: quyết định tồn quĩ, quyết định tồn kho, quyết định chính sách bán chịu hàng hoá, quyết định đầu tư tài chính ngắn hạn. - Quyết định đầu tư tài sản cố định bao gồm: quyết định mua sắm tài sản cố định mới, quyết định thay thế tài sản cố định cũ, quyết định đầu tư dự án, quyết định đầu tư tài chính dài hạn. - Quyết định quan hệ cơ cấu giữa đầu tư tài sản lưu động và tài sản cố định, bao gồm: quyết định sử dụng đòn bẩy hoạt động, quyết định điểm hoà vốn. Quyết định đầu tư được xem là quyết định quan trọng nhất trong các quyết định tài chính doanh nghiệp vì nó tạo ra giá trị cho doanh nghiệp. Một quyết định đầu tư đúng sẽ góp phần làm gia tăng giá trị của doanh nghiệp, qua đó gia tăng giá trị tài sản cho chủ sở hữu. Ngược lại, một quyết định đầu tư sai sẽ làm tổn thất giá trị doanh nghiệp, do đó sẽ làm thiệt hại tài sản cho chủ doanh nghiệp. b. Quyết định về nguồn tài trợ Quyết định nguồn tài trợ gắn liền với quyết định lựa chọn loại nguồn vốn nào cung cấp cho việc mua sắm tài sản, nên sử dụng vốn chủ sở hữu hay vốn vay, nên dùng vốn vay ngắn hạn hay dài hạn. Ngoài ra quyết định về nguồn vốn còn xem xét mối quan hệ giữa lợi nhuận để lại tái đầu tư và lợi nhuận được phân chia cho các cổ đông dưới hình thức cổ tức. Tiếp theo nhà quản trị phải quyết định làm thế nào để huy động được các nguồn vốn đó. Cụ thể có thể liệt kê một số quyết định về nguồn vốn như sau: - Quyết định huy động nguồn vốn ngắn hạn, bao gồm: Quyết định vay ngắn hạn hay quyết định sử dụng tín dụng thương mại, quyết định vay ngắn hạn ngân hàng hay sử dụng tín phiếu công ty. - Quyết định huy động nguồn vốn vay dài hạn, bao gồm: quyết định nợ dài hạn hay vốn cổ phần, quyết định vay dài hạn ngân hàng hay phát hành trái phiếu công ty, quyết định sử dụng vốn cổ phần phổ thông hay vốn cổ phần ưu đãi. Trên đây là những quyết định liên quan đến nguồn vốn trong hoạt động của doanh nghiệp. Có được một quyết định đúng đắn là một thách thức không nhỏ đối với những người ra quyết định. Điều đó dòi hỏi người ra quyết định phải có những hiểu biết về việc sử dụng các công cụ phân tích trước khi ra quyết định. c. Quyết định về phân chia lợi nhuận Quyết định về phân chia lợi nhuận hay còn gọi là chính sách cổ tức của công ty (đối với công ty cổ phần). Trong loại quyết định này giám đốc tài chính sẽ phải lựa chọn giữa việc sử dụng lợi nhuận sau thuế để chia cổ tức hay là giữ lại để tái đầu tư. Ngoài ra giám đốc tài chính cần phải quyết định xem doanh nghiệp nên theo chính sách cổ tức nào và liệu chính sách cổ tức có tác động gì đến giá trị của doanh nghiệp hay giá cổ phiếu trên thị trường của doanh nghiệp hay không. 3
6. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp d. Các quyết định khác Ngoài ba loại quyết định trên còn có nhiều quyết định khác liên quan đến hoạt động của doanh nghiệp như quyết định về hình thức chuyển tiền, quyết định về phòng ngừa rủi ro trong hoạt động kinh doanh, quyết định về tiền lương, quyết định tiền thưởng bằng quyền chọn. 1.1.3. Vai trò của quản trị tài chính doanh nghiệp. Quản trị tài chính doanh nghiệp có vai trò to lớn trong hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Trong hoạt động kinh doanh hiện nay, tài chính doanh nghiệp giữ những vai trò chủ yếu sau: - Huy động đảm bảo đầu đủ và kịp thời vốn cho hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Trong quá trình hoạt động của doanh nghiệp thường nảy sinh các nhu cầu vốn ngắn hạn và dài hạn cho hoạt động kinh doanh thường xuyên của doanh nghiệp cũng như cho đầu tư phát triển. Vai trò của tài chính doanh nghiệp trước hết thể hiện ở chỗ xác định đúng đắn các nhu cầu về vốn cho hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp trong thời kỳ và tiếp đó phải lựa chọn các phương pháp và hình thức thích hợp huy động nguồn vốn từ bên trong và bên ngoài đáp ứng kịp thời các nhu cầu vốn cho hoạt động của doanh nghiệp. Ngày nay, cùng với sự phát triển của nền kinh tế đã nảy sinh nhiều hình thức mới cho phép các doanh nghiệp huy động vốn từ bên ngoài. Do vậy, vai trò của tài chính doanh nghiệp ngày càng quan trọng hơn trong việc chủ động lựa chọn các hình thức và phương pháp huy động vốn đảm bảo cho doanh nghiệp hoạt động nhịp nhàng và liên tục với chi phí huy động vốn ở mức thấp. - Tổ chức sử dụng vốn tiết kiệm và hiệu quả. Hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp phụ thuộc rất lớn vào việc tổ chức sử dụng vốn. Tài chính doanh nghiệp đóng vai trò quan trọng trong việc đánh giá và lựa chọn dự án đầu tư trên cơ sở phân tích khả năng sinh lời và mức độ rủi ro của dự án từ đó góp phần chọn ra dự án đầu tư tối ưu. Việc huy động kịp thời các nguồn vốn có ý nghĩa rất quan trọng để doanh nghiệp có thể chớp được các cơ hội kinh doanh. Mặt khác, việc huy động tối đa số vốn hiện có vào hoạt động kinh doanh có thể giảm bớt và tránh được những thiệt hại do ứ đọng vốn gây ra, đồng thời giảm bớt được nhu cầu vay vốn, từ đó giảm được các khoản tiền trả lãi vay.Việc hình thành và sử dụng tốt các quỹ của doanh nghiệp, cùng với việc sử dụng các hình thức thưởng, phạt vật chất hợp lý sẽ góp phần quan trọng thúc đẩy cán bộ công nhân viên gắn liền với doanh nghiệp từ đó nâng cao năng suất lao động, góp phần cải tiến sản xuất kinh doanh nâng cao hiệu quả sử dụng tiền vốn. - Giám sát, kiểm tra chặt chẽ các mặt hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Thông qua các hình thức, chi tiền tệ hàng ngày, tình hình tài chính và thực hiện các chỉ tiêu tài chính, người lãnh đạo và các nhà quản lý doanh nghiệp có thể đánh gia khái quát và kiểm soát được các mặt hoạt động của doanh nghiệp, phát hiện được kịp thời những tồn tại vướng mắc trong kinh doanh, từ đó có thể đưa ra các quyết định điều chỉnh các hoạt động phù hợp với diễn biến thực tế kinh doanh 1.2. NỘI DUNG VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG TỚI QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP 1.2.1. Nội dung quản trị tài chính doanh nghiệp. Quản trị tài chính doanh nghiệp thường bao gồm những nội dung chủ yếu sau: - Tham gia đánh giá, lựa chọn, các dự án đầu tư và kế hoạch kinh doanh. 4
7. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp Việc xây dựng và lựa chọn các dự án đầu tư do nhiều bộ phận trong doanh nghiệp cùng hợp tác thực hiện. Trên góc độ tài chính, điều chủ yếu cần phải xem xét là hiệu quả chủ yếu của tài chính tức là xem xét, cân nhắc giữa chi phí bỏ ra, những rủi ro có thể gặp phải và khả năng có thể thu lợi nhuận, khả năng thực hiện dự án. Trong việc phân tích lựa chọn, đánh giá các dự án tối ưu, các dự án có mức sinh lời cao, người quản trị tài chính là người xem xét việc sử dụng vốn đầu tư như thế nào; trên cơ sở tham gia đánh giá, lựa chọn dự án đầu tư, cần tìm ra định hướng phát triển doanh nghiệp, khi xem xét việc bỏ vốn thực hiện dự án đầu tư, cần chú ý tới việc tăng cường tính khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp để đảm bảo đạt được hiệu quả kinh tế trước mắt cũng như lâu dài. - Xác định nhu cầu vốn, tổ chức huy động các nguồn vốn để đáp ứng cho hoạt động của doanh nghiệp. Mọi hoạt động của doanh nghiệp đòi hỏi phải có vốn. Bước vào hoạt động kinh doanh, quản trị tài chính doanh nghiệp cần phải xác định các nhu cầu vốn cấp thiết cho các hoạt động của doanh nghiệp ở trong kỳ. Vốn hoạt động gồm có vốn dài hạn và vốn ngắn hạn, và điều quan trọng là phải tổ chức huy động nguồn vốn đảm bảo đầy đủ cho các nhu cầu hoạt động của doanh nghiệp. Việc tổ chức huy động các nguồn vốn ảnh hưởng rất lớn đến hiệu quả hoạt động của một doanh nghiệp. Để đi đến việc quyết định lựa chọn hình thức và phương pháp huy động vốn thích hợp doanh nghiệp cần xem xét, cân nhắc trên nhiều mặt như: kết cấu vốn, chi phí cho việc sử dụng các nguồn vốn, những điểm lợi và bất lợi của các hình thức huy động vốn. - Tổ chức sử dụng tốt các số vố hiện có, quản lý chặt chẽ các khoản thu, chi, đảm bảo khả năng thanh toán của doanh nghiệp. Quản trị tài chính doanh nghiệp phải tìm ra các biện pháp góp phần huy động tối đa các số vốn hiện có vào hoạt động kinh doanh, giải phóng các nguồn vốn bị ứ đọng. Theo dõi chặt chẽ và thực hiện tốt việc thu hồi bán hàng và các khoản thu khác, quản lý chặt chẽ các khoản chi tiêu phát sinh trong quá trình hoạt động của doanh nghiệp. Tìm các biện pháp lập lại sự cân bằng giữa thu và chi bằng tiền để đảm bảo cho doanh nghiệp luôn có khả năng thanh toán. Mặt khác, cũng cần xác định rõ các khoản chi phí trong kinh doanh của doanh nghiệp, các khoản thuế mà doanh nghiệp phải nộp, xác định các khoản chi phí nào là chi phí cho hoạt động kinh doanh và những chi phí thuộc về các hoạt động khác. Những chi phí vượt quá định mức quy định hay những chi phí thuộc về các ngành kinh phí khác tài trợ, không được tính là chi phí hoạt động kinh doanh. - Thực hiện tốt việc phân phối lợi nhuận, trích lập và sử dụng các quỹ của doanh nghiệp. Thực hiện việc phân phối hợp lý lợi nhuận sau thuế cũng như trích lập và sử dụng tốt các quỹ của doanh nghiệp sẽ góp phần quan trọng vào việc phát triển doanh nghiệp và cải thiện đời sống của công nhân viên chức. Lợi nhuận là mục tiêu của hoạt động kinh doanh là một chỉ tiêu mà doanh nghiệp phải đặc biệt quan tâm vì nó liên quan đến sự tồn tại, phát triển mở rộng của doanh nghiệp. Không thể nói doanh nghiệp hoạt động kinh doanh tốt hiệu quả cao trong khi lợi nhuận hoạt động lại giảm. doanh nghiệp cần có phương pháp tối ưu trong việc phân chia lợi tức doanh nghiệp. Trong việc xác định tỷ lệ và hình thức các quỹ của doanh nghiệp như: quỹ đầu tư phát triển, quỹ dự phòng tài chính, quỹ khen thưởng và quỹ phúc lợi. - Đảm bảo kiểm tra,kiểm soát thường xuyên đối với tình hình hoạt động của doanh nghiệp và thực hiện tốt việc phân tích tài chính. Thông qua tình hình thu chi tiền tệ hàng ngày, tình hình thực hiện các chỉ tiêu tài chính cho phép thường xuyên kiểm tra, kiểm soát tình hình hoạt động của doanh nghiệp. Mặt khác, định kỳ cần phải tiến hành phân tích tình hình tài chính doanh nghiệp. Phân tích tài chính nhằm đánh giá 5
8. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp điểm mạnh và những điểm yếu về tình hình tài chính và hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, qua đó có thể giúp cho lãnh.đạo doanh nghiệp trong việc đánh giá tổng quát tình hình hoạt động của doanh nghiệp, những mặt mạnh và những điểm còn hạn chế trong hoạt động kinh doanh như khả năng thanh toán, tình hình luân chuyển vật tư, tiền vốn, hiệu quả hoạt động kinh doanh, từ đó có thể đưa ra những quyết định đúng đắn về sản xuất và tài chính, xây dựng được một kế hoạch tài chính khoa học, đảm bảo mọi tài sản tiền vốn và mọi nguồn tài chính của doanh nghiệp được sử dụng một cách có hiệu quả nhất. - Thực hiện tốt việc kế hoạch hoá tài chính. Các hoạt động tài chính của doanh nghiệp cần được dự kiến trước thông qua việc lập kế hoạch tài chính. Thực hiện tốt việc lập kế hoạch tài chính là công cụ cần thiết giúp cho doanh nghiệp có thể chủ động đưa ra các giải pháp kịp thời khi có sự biến động của thị trường. Quá trình thực hiện kế hoạch tài chính cũng là quá trình ra quyết định tài chính thích hợp nhằm đạt tới các mục tiêu của doanh nghiệp. 1.2.2. Những nhân tố chủ yếu ảnh hưởng tới quản trị tài chính doanh nghiệp. Quản trị tài chính ở những doanh nghiệp khác nhau đều có những điểm khác nhau. sự khác nhau đó ảnh hưởng bởi nhiều nhân tố như: Sự khác biệt về hình thức pháp lý tổ chức doanh nghiệp, đặc điểm kinh tế - kỹ thuật của ngành và môi trường kinh doanh của doanh nghiệp. a. Hình thức pháp lý của tổ chức doanh nghiệp. Theo tổ chức pháp lý của doanh nghiệp hiện hành, ở nước ta hiện có các loại hình thức doanh nghiệp chủ yếu sau: - Doanh nghiệp nhà nước - Công ty cổ phần. - Công ty trách nhiệm hữu hạn. - Doanh nghiệp tư nhân. - Doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài. Những đặc điểm riêng về hình thức pháp lý tổ chức doanh nghiệp giữa các doanh nghiệp trên có ảnh hưởng đến quản trị tài chính doanh nghiệp như việc tổ chức, huy động vốn, sản xuất kinh doanh, việc phân phối lợi nhuận. b. Đặc điểm kinh tế kỹ thuật của ngành kinh doanh. Đặc điểm kinh tế và kỹ thuật của ngành kinh doanh có ảnh hưởng không nhỏ tới quản trị tài chính doanh nghiệp. Mỗi ngành kinh doanh có những đặc điểm về mặt kinh tế và kỹ thuật khác nhau. Những ảnh hưởng đó thể hiện: - Ảnh hưởng của tính chất ngành kinh doanh: Ảnh hưởng này thể hiện trong thành phần và cơ cấu vốn kinh doanh của doanh nghiệp, ảnh hưởng tới quy mô của vốn sản xuất kinh doanh, cũng như tỷ lệ thích ứng để hình thành và sử dụng chúng, do đó ảnh hưởng tới tốc độ luân chuyển vốn (vốn cố định và vốn lưu động) ảnh hưởng tới phương pháp đầu tư, thể thức thanh toán chi trả. -Ảnh hưởng của tính thời vụ và chu kỳ sản xuất kinh doanh: Tính thời vụ và chu kỳ sản xuất có ảnh hưởng trước hết đến nhu cầu vốn sử dụng và doanh thu tiêu thụ sản phẩm. Những doanh nghiệp sản xuất có chu kỳ ngắn thì nhu cầu vốn lưu động giữa các thời kỳ trong năm thường không có biến động lớn, doanh nghiệp cũng thường xuyên thu được tiền bán hàng, điều đó giúp cho doanh nghiệp dễ dàng đảm bảo sự cân đối giữa thu và chi 6
9. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp bằng tiền; cũng như trong việc tổ chức đảm bảo nguồn vốn cho nhu cầu kinh doanh. Những doanh nghiệp sản xuất ra những loại sản phẩm có chu kỳ sản xuất dài, phải ứng ra một lượng vốn lưu động tương đối lớn, doanh nghiệp hoạt động trong ngành sản xuất có tính chất thời vụ, thì nhu cầu vốn lưu động giữa các quý trong năm thường có sự biến động lớn, tiền thu về bán hàng cũng không được đều, tình hình thanh toán, chi trả, cũng thường gặp những khó khăn. Cho nên việc tổ chức đảm bảo nguồn vốn cũng như đảm bảo sự cân đối giữa thu và chi bằng tiền của doanh nghiệp cũng khó khăn hơn. c. Môi trường kinh doanh. Bất cứ một doanh nghiệp nào cũng hoạt động trong một môi trường kinh doanh nhất định. Môi trường kinh doanh bao gồm tất những điều kiện bên ngoài ảnh hưởng mọi hoạt động của doanh nghiệp. Môi trường kinh doanh có tác động mạnh mẽ đến mọi hoạt động của doanh nghiệp trong đó có hoạt động tài chính. Dưới đây chủ yếu xem xét tác động của môi trường kinh doanh đến các hoạt động quản trị tài chính doanh nghiệp. - Sự ổn định của nền kinh tế. Sự ổn định hay không ổn định của nền kinh tế, của thị trường có ảnh hưởng trực tiếp tới mức doanh thu của doanh nghiệp, từ đó ảnh hưởng tới nhu cầu về vốn của doanh nghiệp. Những biến động của nền kinh tế có thể gây nên những rủi ro trong kinh doanh mà các nhà quản trị tài chính phải lường trước, những rủi ro đó có ảnh hưởng tới các khoản chi phí về đầu tư, chi phí trả lãi hay tiền thuê nhà xưởng, máy móc thiết bị hay nguồn tài trợ cho việc mở rộng sản xuất hay việc tăng tài sản. -Ảnh hưởng về giá cả thị trường, lãi suất và tiền thuế. Giá cả thị trường, giá cả sản phẩm mà doanh nghiệp tiêu thụ có ảnh hưởng lớn tới doanh thu, do đó cũng có ảnh hưởng lớn tới khả năng tìm kiếm lợi nhuận. Cơ cấu tài chính của doanh nghiệp cũng được phản ảnh nếu có sự thay đổi về giá cả. Sự tăng, giảm lãi suất và giá cổ phiếu cũng ảnh hưởng tới sự chi phí tài chính và sự hấp dẫn của các hình thức tài trợ khác nhau. Mức lãi suất cũng là một yếu tố đo lường khả năng huy đông vốn vay. Sự tăng hay giảm thuế cũng ảnh hưởng trực tiếp tới tình hình kinh doanh, tới khả năng tiếp tục đầu tư hay rút khỏi đầu tư. Tất cả các yếu tố trên có thể được các nhà quản trị tài chính sử dụng để phân tích các hình thức tài trợ và xác định thời gian tìm kiếm các nguồn vốn trên thị trường tài chính. - Sự cạnh tranh trên thị trường và sự tiến bộ kỹ thuật, công nghệ. Sự cạnh tranh sản phẩm đang sản suất và các sản phẩm tương lai giữa các doanh nghiệp có ảnh hưởng lớn đến kinh tế, tài chính của doanh nghiệp và có liên quan chặt chẽ đến khả năng tài trợ để doanh nghiệp tồn tại và tăng trưởng trong một nền kinh tế luôn luôn biến đổi và người giám đốc tài chính phải chịu trách nhiệm về việc cho doanh nghiệp hoạt động khi cần thiết. Cũng tương tự như vậy, sự tiến bộ kỹ thuật và công nghệ đòi hỏi doanh nghiệp phải ra sức cải tiến kỹ thuật, quản lý, xem xét và đánh giá lại toàn bộ tình hình tài chính, khả năng thích ứng với thị trường, từ đó đề ra những chính sách thích hợp cho doanh nghiệp. - Chính sách kinh tế và tài chính của nhà nước đối với doanh nghiệp. - Sự hoạt động của thị trường tài chính và hệ thống các tổ chức tài chính trung gian. 7
10. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp 1.3. THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH 1.3.1. Khái niệm thị trường tài chính. Nói đến thị trường là nói đến hàng hóa, tiền tệ và các loại thị trường. Các loại hàng hóa bình thường được lưu thông (mua bán) trên thị trường bình thường, ví dụ: - Vật phẩm tiêu dùng được lưu thông trên thị trường hàng tiêu dùng. - Vật tư thiết bị được lưu thông trên thị trường vật tư thiết bị. - Sức lao động được lưu thông trên thị trường lao động. Thực tiễn đã khẳng định rằng, thị trường tài chính là nhân tố khởi đầu của nền kinh tế thị trường. Cùng với tiền và hoạt động ngân hàng, hoạt động của thị trường tài chính tác động trực tiếp và gián tiếp đến lợi ích của mỗi cá nhân, tốc độ phát triển của doanh nghiệp và đến hiệu quả của nền kinh tế. Vậy thị trường tài chính là gì? Tại sao nó có tác dụng to lớn như vậy? Trong xã hội, xét bất kỳ một thời điểm nào đó, luôn xảy ra đồng thời hiện tượng: - Có những người có vốn tạm thời nhàn rỗi vì thu nhập lớn hơn chi tiêu. Họ muốn làm sinh sôi nảy nở đồng vốn dư thừa của mình nhưng có thể chưa có cơ hội tự đầu tư hoặc không muốn tự bỏ vốn đầu tư vì sợ rủi ro. Những người dư thừa vốn cũng có thể là hộ gia đình, cá nhân, doanh nghiệp và chính phủ. Trong đó hộ gia đình và cá nhân là những người có vốn dư thừa do tiết kiệm là nhiều nhất. Doanh nghiệp cũng có vốn dư thừa do thu nhập và chi phí không khớp hoặc doanh nghiệp tích luỹ vốn nhưng chưa có kế hoạch sử dụng. Còn chính phủ cũng có lúc tạm thời thừa vốn do thu nhập lớn hơn chi tiêu của chính phủ. - Bên cạnh những người có vốn tạm thời dư thừa lại xuất hiện những người cần vốn do nhu cầu chi tiêu lớn hơn khả năng thu nhập của họ. Nhu cầu vốn chi tiêu của số người này có thể đầu tư vào sản xuất kinh doanh hoặc tiêu dùng khác. Số người cần vốn cũng có thể là hộ gia đình, cá nhân, doanh nghiệp và chính phủ. Trong đó, doanh nghiệp là những người luôn luôn cần vốn do nhu cầu vốn đầu tư sản xuất, kinh doanh của họ thường lớn hơn thu nhập. Chính phủ cũng có lúc thiếu vốn đầu tư vào dự án, chương trình và kế hoạch của mình nhưng nguồn thu chưa đáp ứng. Hộ gia đình và cá nhân cũng cần vốn đề lập doanh nghiệp tư nhân, sản xuất cá thể và mua sắm tiêu dùng khác nhưng khả năng thu nhập chưa đáp ứng. Hiện tượng nói trên đòi hỏi phải điều hòa cung - cầu vốn để đồng vốn được chuyển từ nơi dư thừa sang nơi cần vốn. Nhưng làm thế nào để điều hòa được? Người có vốn dư thừa không phải ngẫu nhiên chuyển vốn của mình cho người khác sử dụng, mà mục đích việc chuyển vốn của họ là tạo cho đồng vốn đó phải lớn hơn, nghĩa là có lợi tức và phải bảo đảm an toàn. Điều này đòi hỏi người cần vốn khi sử dụng vốn phải trả cho người có vốn một khoản chi phí. Chính chi phí này gọi là giá mua vốn. Như vậy thực chất việc điều hòa cung - cầu vốn là việc tổ chức ra thị trường để mua bán vốn. Hàng hóa trên thị trường này là "vốn". Việc mua bán vốn khác với việc mua bán một loại hàng hóa bình thường. Mua bán hàng hóa trên thị trường bình thường vừa mua quyền sở hữu vừa mua quyền sử dụng hàng hóa đó; còn mua bán hàng hóa - vốn, chỉ mua bán quyền sử dụng mà thôi. Đặc thù của việc mua bán vốn nói trên đã đòi hỏi thị trường mua bán vốn phải khác với một loại thị trường bình thường mới bảo đảm cho cung và cầu vốn gặp nhau. Hay nói cách khác, do tính đặc biệt của quá trình mua bán vốn đòi hỏi thị trường - nơi mua bán vốn, phải có thể chế tổ chức và hoạt động trên một số nguyên tắc nhất định. Nơi đó người ta gọi là thị trường tài chính. Như vậy, thị trường tài chính là thị trường trong đó vốn được chuyển từ những người hiện có vốn dư thừa muốn sinh lợi sang người cần vốn theo những nguyên tắc nhất định của thị trường. 8
11. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp Có thể mô tả thị trường tài chính theo sơ đồ sau: Sơ đồ 1.1: Các khu vực của thị trường tài chính C¸c trung Vèn Vèn gian tµi chÝnh Người có vốn dư thừa Người cần vốn - Hộ gia đình, cá nhân - Doanh nghiệp - Doanh nghiệp. - Hộ gia đình, cá nhân. Vèn - Chính phủ - Chính phủ - Người nướ c ngoài - Người nước ngoài Vèn C¸c thÞ tr−êng Vèn tµi chÝnh Tính đặc biệt của thị trường tài chính còn thể hiện ở chỗ phần lớn hàng hóa trên thị trường này được thể hiện thông qua các công cụ gọi chung là các giấy tờ có giá (hay chứng khoán) như: tín phiếu, trái phiếu, cổ phiếu, thương phiếu, các chứng chỉ tiền gửi và giấy tờ có giá khác. Các công cụ đó không phải là tiền thật (tiền mặt) nhưng có giá trị như tiền mặt 1.3.2. Cấu trúc của thị trường tài chính. Dưới các góc nhìn khác nhau, thị trường tài chính được phân thành các thị trường bộ phận khác nhau. Việc phân loại đó cũng chỉ là tương đối, tuỳ vào điều kiện phát triển thị trường tài chính và tập quán mỗi quốc gia. Ví dụ, thị trường tài chính ở Mỹ được cấu trúc bởi thị trường tiền tệ và thị trường vốn, nhưng ở Pháp, thị trường tài chính và thị trường tiền tệ tạo nên thị trường vốn. ở nước ta hiện nay, tuy thị trường tài chính chưa phát triển hoàn chỉnh nhưng cấu trúc thị trường tài chính gần giống như quan niệm ở Mỹ. a. Căn cứ theo phương thức vận động của luồng tài chính. Với căn cứ này, thị trường tài chính được phân chia thành hai thị trường bộ phận là: thị trường tài chính gián tiếp và thị trường tài chính trực tiếp. a1 Thị trường tài chính gián tiếp. Gián tiếp ở đây được hiểu là người có vốn dư thừa cần cho vay không chuyển vốn trực tiếp đến người cần vốn phải đi vay mà chuyển qua một người thứ ba. Người thứ ba này có chức năng làm trung gian môi giới giữa người muốn cho vay vốn và người cần vay vốn. Trên thị trường tài chính, các trung gian môi giới đó được gọi chung là các trung gian tài chính. Việc làm môi giới trung gian giữa người đi vay với người cho vay của trung gian tài chính hoàn toàn không phải là môi giới bằng "nước bọt" để hưởng hoa hồng, mà họ đi vay vốn của người cần cho vay và tìm người cần vay để cho vay lại. Giá cho vay - bán vốn của trung gian tài chính bao giờ cũng cao hơn giá đi vay - mua vốn của họ, bởi lẽ họ cần phần chênh lệch giữa chi phí cho vay và đi vay để trang trải chi phí làm trung gian và có lợi tức. Như vậy, trong thị trường tài chính gián tiếp, người có vốn cho trung gian tài chính vay và người cần vốn đi vay của trung gian tài chính, giữa họ không hề quan tâm lẫn nhau. Người có vốn cho trung gian tài chính vay chỉ quan tâm đến mức lãi thu được, uy tín, khả năng hoàn trả của trung gian tài chính và tình hình ổn định giá trị đồng tiền mà họ đã cho vay. Trong khi đó, người cần vốn phải đi vay của trung gian tài chính thì quan tâm tới mức lãi phải trả, số tiền được vay, thời hạn vay, thủ tục 9
12. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp vay và điều kiện vay vốn, Các trung gian tài chính trên thị trường tài chính gián tiếp bao gồm: ngân hàng thương mại, tổ chức tín dụng, công ty tài chính và các tổ chức tài chính phi ngân hàng khác; trong đó ngân hàng thương mại đóng vai trò chủ yếu. Như sơ đồ (1) nói trên, người cho trung gian tài chính vay vốn và người vay vốn của trung gian tài chính cũng có thể bao gồm: hộ gia đình và cá nhân, doanh nghiệp, chính phủ. Thực tiễn đã rút ra rằng, những người chuyển vốn cho các trung gian tài chính vay trên thị trường tài chính gián tiếp thường là những người sợ mạo hiểm, muốn sinh lợi đồng vốn của mình nhưng muốn ăn chắc nên phải chấp nhận lợi tức thấp. Họ chủ yếu là những người không có cơ hội hoặc không muốn tự đầu tư, như: những người hưu trí, công nhân viên chức, hộ gia đình nhỏ, ở các nước phát triển, phần lớn dân chúng nếu không mua cổ phiếu thì có một tài khoản tiền gửi tại ngân hàng. a2. Thị trường tài chính trực tiếp. Khác với thị trường tài chính gián tiếp, trên thị trường tài chính trực tiếp, vốn của người có vốn dư thừa được chuyển trực tiếp đến người thiếu vốn đầu tư. ở đây không có sự xuất hiện các trung gian tài chính, nhưng để vốn chuyển được từ người có vốn sang người cần vốn thì bản thân thị trường phải đóng vai trò môi giới, quản lý và hưởng phí hoa hồng. Trên thị trường tài chính trực tiếp, người có vốn bỏ tiền ra mua các loại chứng khoán của người phát hành - người huy động vốn, có thể là doanh nghiệp nhà nước, công ty cổ phần và chính phủ. Doanh nghiệp nhà nước phát hành trái phiếu công ty để huy động vốn, người mua trái phiếu công ty đó là người đầu tư trên thị trường tài chính trực tiếp. Công ty cổ phần phát hành cổ phần, người mua cổ phiếu của công ty là đầu tư trên thị trường tài chính trực tiếp. Tương tự như vậy, chính phủ phát hành trái phiếu chính phủ, việc mua trái phiếu chính phủ là đầu tư trên thị trường tài chính trực tiếp. Cũng cần phân tích rõ rằng, việc mua trái phiếu công ty, trái phiếu chính phủ như nói ở trên của một người nào đó, thực chất là đầu tư gián tiếp, nhưng về phương diện vận động của luồng tài chính thì vốn lại được chuyển trực tiếp từ người có vốn sang người cần vốn. Vì vậy, nó là hoạt động trên thị trường tài chính trực tiếp. Thị trường tài chính trực tiếp là nơi để doanh nghiệp và chính phủ phát hành trái phiếu để huy động vốn. Tuy vậy, thị phần lớn của thị trường tài chính trực tiếp chính là nơi để các công ty cổ phần phát hành cổ phiếu huy động vốn chủ sở hữu. Những người muốn có thu nhập ổn định và ít rủi ro thường bỏ vốn dư thừa để mua trái phiếu chính phủ và trái phiếu công ty. Ngược lại, những người chấp nhận rủi ro và mong chờ mức lợi tức lớn thường bỏ vốn mua cổ phiếu. b. Căn cứ theo thời hạn thanh toán của công cụ tài chính. Theo cách phân chia này, thị trường tài chính được cấu trúc bởi thị trường tiền tệ và thị trường vốn. Hiện đối với nước ta, sự phân chia này chưa thực rõ ràng và chưa thể chỉ ra đâu là khu vực chuyên môn hóa của thị trường tiền tệ, đâu là khu vực chuyên môn hóa của thị trường vốn. Ví dụ: cho vay trung và dài hạn đang thuộc khu vực thị trường tiền tệ. b1. Thị trường tiền tệ: Thị trường tiền tệ là thị trường trong đó bao gồm các giao dịch mua bán các công cụ tài chính có thời hạn thanh toán (đáo hạn) từ 12 tháng trở xuống. Theo thông lệ quốc tế, các công cụ trên thị trường tiền tệ có thời hạn thanh toán dưới 12 tháng. Thị trường tiền tệ bao gồm 4 thị trường bộ phận chủ yếu: thị trường tín dụng ngắn hạn; thị trường hối đoái (vàng và ngoại tệ); thị trường liên ngân hàng; thị trường mở. Trong đó thị trường tín 10
13. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp dụng ngắn hạn và thị trường hối đoái có quan hệ trực tiếp đến hoạt động huy động vốn và sử dụng vốn của doanh nghiệp. Chủ thể của thị trường tín dụng ngắn hạn là các trung gian tài chính, những người cho trung gian tài chính vay là những người đi vay vốn của trung gian tài chính. Các trung gian tài chính là nơi cung cấp cho doanh nghiệp những khoản tín dụng ngắn hạn dưới các hình thức cho vay, chiết khấu, cầm cố. Và các trung gian tài chính là nơi để doanh nghiệp gửi vốn tạm thời nhàn rỗi, cung cấp các dịch vụ thanh toán, ngân quĩ cho doanh nghiệp. Chủ thể của thị trường hối đoái là người được phép kinh doanh ngoại tệ, vàng bạc (trong đó chủ yếu là ngân hàng thương mại), các doanh nghiệp tham gia giao dịch hối đoái, ngân hàng trung ương tham gia thị trường để thực hiện chính sách tiền tệ và các cá nhân được phép giao dịch hối đoái có nhu cầu. Các doanh nghiệp có thể mở tài khoản tiền gửi ngoại tệ tại ngân hàng thương mại để thực hiện giao dịch thanh toán, mua bán ngoại tệ phục vụ mục đích kinh doanh. Sơ đồ 1.2: Mô tả cơ cấu thị trường tài chính phân loại theo thời hạn thanh toán ThÞ tr−êng tiÒn tÖ ThÞ tr−êng tμi chÝnh ThÞ tr−êng vèn i h¹n ng μ μ êng êng êng êng − − i chÝnh − d − êng liªn êng cho êng cho μ μ më h − − êng cÇm cè hèi ®o¸i êng tÝn dông − ThÞ tr ThÞ tr ThÞ tr ng©n h − ThÞ tr bÊt ®éng s¶n thuª t tÝn dông ng¾n chøng kho¸n ThÞ tr ThÞ tr trung v T. tr T.tr b2. Thị trường vốn: Thị trường vốn là thị trường trong đó bao gồm các giao dịch mua bán các công cụ tài chính có thời hạn thanh toán trên một năm. Thị trường vốn có 4 thị trường bộ phận là: thị trường chứng khoán; thị trường tín dụng trung và dài hạn, thị trường cho thuê tài chính và thị trường cầm cố bất động sản. Công cụ của thị trường vốn chủ yếu là: cổ phiếu; trái phiếu; hợp đồng cho thuê, cho vay và cầm cố trung và dài hạn; các chứng khoán trung và dài hạn khác. Trong khu vực thị trường vốn, thị trường chứng khoán đóng vai trò chủ yếu. Chưa có thị trường chứng khoán, người ta chưa có khái niệm thị trường vốn. Bên cạnh thị trường chứng khoán, thị trường cho thuê tài chính cũng ngày càng có thị phần quan trọng. ở nước ta thị trường tín dụng trung và dài hạn đang hoạt động chung với khu vực thị trường tiền tệ. Đối với thị trường cầm cố bất động sản chưa hoạt động mạnh vì luật sở hữu bất động sản của nước ta chưa hoàn thiện. Nội dung chương này chỉ giới thiệu một số nét cơ bản của thị trường chứng khoán. c. Căn cứ theo cách thức huy động vốn. Trên thị trường tài chính, doanh nghiệp có thể huy động vốn đầu tư sản xuất, kinh doanh từ các nguồn khác nhau và dưới các hình thức khác nhau, nhưng tổng hợp lại chỉ có hai cách sau: - Nhận nợ với người có vốn cho vay dưới hình thức một hợp đồng thoả thuận, theo đó sau một thời hạn người nhận nợ phải trả vốn gốc và chịu thanh toán tiền lãi đều đặn hàng tháng hoặc năm, tiền lãi đó thanh toán bằng cách nào đó hai bên thoả thuận. Chẳng hạn tiền lãi có thể trả 11
14. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp trước, trả sau, trả một lần hoặc chia ra nhiều lần. - Bán một tỷ lệ vốn của doanh nghiệp cho người có tiền muốn đầu tư sinh lợi bằng cách phát hành các cổ phiếu tương ứng với phần vốn đó. Với cách này, doanh nghiệp huy động được vốn để đầu tư sản xuất, kinh doanh nhưng không phải nhận nợ phần vốn huy động ấy. Phần vốn do bán cổ phiếu là vốn sở hữu của doanh nghiệp nhưng do người có vốn mua cổ phiếu làm chủ sở hữu, người này gọi là cổ đông của doanh nghiệp. Trong quá trình sản xuất kinh doanh, định kỳ hàng năm doanh nghiệp phải thanh toán cho cổ đông một mức tiền lãi gọi là lợi tức cổ phần (cổ tức) tuỳ theo khả năng lợi nhuận của doanh nghiệp. Tương ứng với hai cách huy động vốn nói trên hình thành hai thị trường bộ phận của thị trường tài chính là thị trường nợ và thị trường vốn cổ phần. c1. Thị trường nợ. Thị trường nợ là thị trường tài chính giữa người đi vay và người cho vay. Đối với doanh nghiệp khi họ huy động vốn trên thị trường nợ sẽ hình thành khoản nợ phải trả thể hiện trên bảng tổng kết tài sản. Thị trường nợ hoạt động thông qua các công cụ tài chính như: hợp đồng cho vay, chứng chỉ tiền gửi, trái phiếu, kỳ phiếu ngân hàng, thương phiếu và một số công cụ khác, thời hạn thanh toán của các công cụ tài chính trên thị trường nợ, có thể ngắn hạn, trung hạn, dài hạn. Khi nghiên cứu đến thị trường chứng khoán thì thị trường nợ còn được gọi là thị trường trái phiếu. Trái phiếu là công vụ vay nợ chủ yếu của doanh nghiệp ở các nước đã có thị trường chứng khoán phát triển, nó hấp dẫn nhà đầu tư bởi tính thanh khoản cao. c2. Thị trường vốn cổ phần. Thị trường vốn cổ phần là thị trường giữa người bán quyền sở hữu công ty và người mua quyền sở hữu công ty. Công cụ tài chính duy nhất trên thị trường vốn cổ phần là cổ phiếu và các công cụ phát sinh từ việc sở hữu cổ phiếu. Đối với doanh nghiệp, điểm khác cơ bản của việc huy động vốn trên thị trường nợ và trên thị trường vốn cổ phần là doanh nghiệp hình thành vốn nợ phải trả nếu huy động trên thị trường nợ và hình thành vốn chủ sở hữu nếu huy động vốn trên thị trường vốn cổ phần. Đối với người đầu tư, khi bán vốn trên thị trường nợ được hưởng mức lợi tức khá ổn định, nói chung là biết trước và không lấy trực tiếp từ thu nhập ròng của doanh nghiệp; còn bán vốn trên thị trường vốn cổ phần có lợi tức không ổn định, khó có thể biết trước và hưởng trực tiếp từ thu nhập ròng của doanh nghiệp hoặc do giá trị tài sản doanh nghiệp tăng lên. Thị trường vốn cổ phần phát triển gắn liền với quá trình phát triển của công ty cổ phần và công ty cổ phần hóa. So với thị trường trái phiếu, thị trường cổ phiếu thường hoạt động sôi động hơn, tuy quy mô có thể không lớn hơn. So với đầu tư vào thị trường trái phiếu, thì đầu tư vào thị trường cổ phiếu thường có mức lợi tức cao hơn nhưng không ổn định và phải chấp nhận rủi ro cao hơn. Vì vậy, người ta nói những người đầu tư vào trái phiếu là những nhà đầu tư bảo thủ, còn những người đầu tư vào cổ phiếu là những nhà đầu tư mạo hiểm. d. Căn cứ vào số lần mua đi bán lại của các công cụ tài chính. Với căn cứ này, thị trường tài chính được cấu trúc bởi thị trường sơ cấp hay còn gọi là thị trường cấp một và thị trường thứ cấp hay còn gọi là thị trường cấp hai. d1. Thị trường sơ cấp. Thị trường sơ cấp là thị trường tài chính trong đó những công cụ tài chính chỉ mới bán ra 12
15. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp lần đầu. Chẳng hạn công ty A phát hành trái phiếu, bạn bỏ tiền ra mua trái phiếu của công ty A là mua công cụ tài chính trên thị trường sơ cấp. Thị trường sơ cấp là loại thị trường không có địa điểm cố định, người bán công cụ tài chính cho người đầu tư hoặc trực tiếp tại phòng của tổ chức huy động vốn, hoặc thông qua tổ chức đại lý. ở một số nước, chẳng hạn ở Mỹ, thị trường sơ cấp là thị trường của các tổ chức phát hành các công cụ tài chính và các ngân hàng làm đại lý tiêu thụ. Đối với nhà đầu tư, thị trường sơ cấp là nơi để thực hiện đầu tư vốn vào các công cụ tài chính Do các công cụ tài chính được bán trên thị trường sơ cấp thường không thông qua đấu giá nên việc định giá công cụ tài chính lúc bán ra hết sức quan trọng. Riêng đối với việc bán cổ phiếu ra lần đầu, việc định giá để bán có hai phương thức chính, đó là: • Phương thức định giá cố định: Người bảo lãnh phát hành và người phát hành thoả thuận ấn định giá sao cho bảo đảm quyền lợi của người phát hành, lợi ích của người bảo lãnh phát hành. • Phương thức lập sổ (book building): người bảo lãnh phát hành đề ra một phương án sơ bộ và tổ chức thăm dò các nhà đầu tư tiềm tàng về số lượng, giá cả cổ phiếu mà họ có thể đặt mua, sau đó thống kê lại số lượng phát với những mức giá khác nhau để cùng người phát hành chọn ra những phương án tối ưu. d2. Thị trường thứ cấp. Thị trường thứ cấp là thị trường tài chính mà các công cụ tài chính đã mua bán lần đầu trên thị trường sơ cấp được mua đi bán lại. Thị trường thứ cấp có hai chức năng chủ yếu: - Tạo tính "lỏng" cho các công cụ tài chính ở thị trường sơ cấp, vì vậy làm cho các công cụ tài chính trên thị trường sơ cấp có sức hấp dẫn hơn. Không có thị trường thứ cấp thì hoạt động của thị trường sơ cấp sẽ khó khăn, hạn chế. - Xác định giá các công cụ tài chính đã được bán trên thị trường sơ cấp. Giá ở thị trường thứ cấp được hình thành chủ yếu dựa theo quan hệ cung - cầu và thông qua đấu giá hoặc thương lượng giá trên thị trường một cách công khai hóa. 1.3.3 Vai trò của thị trường tài chính. - Thị trường tài chính là nhân tố khởi đầu của kinh tế thị trường. Hoạt động của thị trường tài chính mang lại lợi ích cho cả hai chủ thể tham gia (người cho vay và người đi vay). Thị trường tài chính là nơi tạo ra môi trường thuận lợi để dung hòa các lợi ích kinh tế khác nhau của các thành viên khác nhau trên thị trường. - Điều hòa các nguồn vốn nhàn rỗi từ nơi thừa vốn đến nơi thiếu vốn tổng nền kinh tế. - Thúc đẩy, phản ánh trình độ xã hội hóa sản xuất. - Quyết định cơ cấu kinh tế từ khâu lãi suất, giá, tỷ giá, cơ cấu đấu tư vốn. - Tạo lập cơ chế bơm - hút tiền hợp lý nhanh nhạy, do đó tốc độ vòng quay nhanh, góp phần làm tăng trưởng kinh tế. - Bà đỡ cho sự ra đời của doanh nghiệp mới đầy sức sống. - Là sợi dây truyền chuyển giao thực hiện về mặt kinh tế giữa người sở hữu và người sử dụng vốn. 13
16. Chương I: Tổng quan về quản trị tài chính doanh nghiệp TÓM TẮT Tài chính doanh nghiệp là các mối quan hệ tiền tệ phát sinh trong quá trình tạo lập, phân phối và sử dụng các quỹ tiền tệ trong doanh nghiệp. Quản trị tài chính doanh nghiệp liên quan đến việc phân tích và đưa ra các quyết định chủ yếu bao gồm: Quyết định về đầu tư, quyết định về nguồn vốn và quyết định về phân chia lợi nhuận. Khi ra các quyết định này các giám đốc tài chính phải đảm bảo mục tiêu vừa tạo ra lợi nhuận, vừa đảm bảo khả năng thanh khoản của doanh nghiệp. Các giám đốc tài chính cần phải am hiểu mối quan hệ giữa tài chính doanh nghiệp với hệ thống tài chính. Các bộ phận cấu thành hệ thống tài chính bao gồm: thị trường tài chính, các tổ chức tài chính và các công cụ tài chính. Ngoài ra các giám đốc tài chính cần phải am hiểu về hiệu quả của thị trường tài chính. Thị trường tài chính được xem là hiệu quả nếu giá cả phản ánh toàn bộ thông tin liên quan đến tài sản tài chính. CÂU HỎI ÔN TẬP 1. Khái niệm tài chính doanh nghiệp và quản trị tài chính doanh nghiệp? và các mối quan hệ tài chính doanh nghiệp? 2. Nội dung cơ bản của quản trị tài chính doanh nghiệp? 3. Trình bày và cho ví dụ minh hoạ các quyết định tài chính chủ yếu của doanh nghiệp? 4. Trình bày các yếu tố ảnh hưởng đến quản trị tài chính doanh nghiệp ? 5. Trình bày các loại tổ chức tài chính trong hệ thống tài chính quốc gia? 6. Trình bày các loại thị trường tài chính trong hệ thống tài chính của một quốc gia? 7. Tại sao Việt nam cần phải xây dựng và phát triển một thị trường tài chính hiệu quả. Làm thế nào để từng bước gia tăng hiệu quả của thị trường tài chính. 14
17. Chương II: Giá trị theo thời gian của tiền CHƯƠNG II GIÁ TRỊ THEO THỜI GIAN CỦA TIỀN TỆ GIỚI THIỆU Chương này nhằm giới thiệu khái quát khái niệm giá trị theo thời giam của tiền tệ và hướng dẫn sử dụng giá trị theo thời gian của tiền tệ như một công cụ quan trọng trong tài chính. Hầu hết các quyết định quan trong trong tài chính từ quyết định đầu tư, quyết định tài trợ đến các quyết định về quản lý tài sản đều liên quan đến gián trị theo thời gian của tiền tệ. Nội dung của chương sẽ đề cập đến một số vấn đề sau đây: - Các khái niệm về giá trị tương lai, giá trị hiện tại của tiền tệ - Giá trị hiện tại và tương lai của một khoản đầu tư - Kế hoạch trả dần một khoản nợ - Mô hình chiết khấu các dòng tiền. - Tìm lãi suất các khoản vay hay đầu tư NỘI DUNG 2.1. LÃI ĐƠN, LÃI KÉP VÀ ĐƯỜNG THỜI GIAN 2.1.1. Lãi đơn ( Simple interest) Lãi chính là số tiền thu được (đối với người cho vay) hoặc chi ra (đối với người đi vay) do việc sử dụng vốn vay. Lãi đơn là số tiền lãi chỉ được tính trên số tiền gốc mà không tính trên số tiền lãi do số tiền gốc sinh ra. Công thức tính lãi đơn như sau: SI = P0 x i x n Trong đó SI là lãi đơn, P0 là số tiền gốc, i là lãi suất một kỳ hạn, n là số kỳ hạn tính lãi. Số tiền có được sau n kỳ hạn gửi là Pn = P0 + P0 x i x n = P0(1+ i x n) (2.1) Ví dụ: một người gửi 10 triệu đồng vào tài khoản định kỳ tính lãi đơn với lãi suất 8%/năm. Sau 10 năm số tiền gốc và lãi người đó thu được là 10+ 10x 0,08 x10= 18 triệu đồng. 2.1.2. Lãi kép (compound interest) Lãi kép là số tiền lãi không chỉ tính trên số tiền gốc mà còn tính trên số tiền lãi do số tiền gốc sinh ra. Nó chính là lãi tính trên lãi hay còn gọi là ghép lãi (compounding). Khái niệm lãi kép rất quan trọng vì nó được ứng dụng để giải quyết nhiều vấn đề trong tài chính. Nếu ta xem xét vốn đầu tư ban đầu là P0 đầu tư trong vòng n kỳ hạn với lãi suất mỗi kỳ là i, sau 1 kỳ ta sẽ có: P1 = P0 + i P0 = P0(1+ i ) Lãi được nhập gốc để tính lãi cho kỳ sau, đế cuối kỳ thứ hai ta sẽ có: 15
18. Chương II: Giá trị theo thời gian của tiền 2 P2 = P1 + i P1 = P1(1+ i )= P0(1+ i ) Một cách tổng quát n Pn= P0(1+ i ) (2.1) Trong ví dụ trên số tiền người đó nhận được sau 10 năm là: n 10 P10 = P0(1+ i ) = 10x(1+ 0,08 ) = 21,589 triệu đồng 1.1.3. Đường thời gian. Đường thời gian là một đường thẳng và được qui định như sau: Thời gian 0 10% 1 2 3 4 5 Luồng tiền -1.000.000 - Thời gian 0 là hôm nay (thời điểm hiện tại). - Thời gian 1 là một giai đoạn kể từ hôm nay hay là cuối giai đoạn 1. - Thời gian 2 là hai giai đoạn kể từ hôm nay hay là cuối giai đoạn thứ 2 .v.v Nếu giai đoạn ở đây là 1 năm thì thời gian 0 là hôm nay thời gian 1 là cuối năm thứ 1, thời gian 2 là cuối năm thứ 2.v.v Luồng tiền tức là một khoản tiền bỏ ra hoặc nhận được. Luồng tiền vào, là một khoản tiền thu được, nó mang dấu dương. Luồng tiền ra, là một khoản tiền chi ra, nó mang dấu âm. Lãi suất của mỗi giai đoạn được ghi ở bên trên tương ứng. Ví dụ ngày hôm nay ta bỏ ra 1.000.000đ, lãi suất của giai đoạn 1 là 10%. Nếu lãi suất ở các giai đoạn 2,3,4 không đổi vẫn là 10% thì không cần ghi, nhưng nếu thay đổi thì phải ghi. 2.2 GIÁ TRỊ TƯƠNG LAI CỦA TIỀN. 2.2.1 - Giá trị tương lai. Giá trị tương lai là giá trị một số tiền sẽ nhận được trong tương lai. Đó là một số tiền sẽ tăng lên nếu đầu tư với một tỷ lệ lãi xuất nào đó, trong một khoảng thời gian nhất định. Với ví dụ trên giá trị tương lai của 1.000.000đ sau 2 năm với tỷ lệ 10% là 1.210.000đ. Ký hiệu : PV Là giá trị hiện tại của tổng số tiền ban đầu. FVn : là giá trị tương lai sau n kỳ hạn. i : Là tỷ lệ lợi tức dự kiến (có thể là % hay số thập phân). Ta có FV1 = PV(1+i) (2.3) 2 và FV2 = PV (1+i) (2.4) n Tương tự: FVn = PV(1 + i) (2.5) Với công thức trên ta có thể tính được giá trị tương lai của 1.000.000đ sau mỗi năm như sau: FV1 = 1.000.000 (1+0,1) = 1.100.000đ 2 FV2 = 1.000.000 (1+0,1) = 1.210.000đ 3 FV3 = 1.000.000 (1+0,1) = 1.331.000đ 4 FV4 = 1.000.000 (1+0,1) = 1.464.100đ 5 FV5 = 1.000.000 (1+0,1) = 1.610.510đ 16
19. Chương II: Giá trị theo thời gian của tiền Ta có thể ghi trên đường thời gian như sau: 0 10% 1 2 3 4 5 Tiền gửi -1.000.000 ban đầu Lãi kiếm được 100.000 210.000 331.000 464.000 610.510 Tiền có được 1.100.000 1.210.000 1.331.000 1.464.000 1.610.510 cuối năm (FV) Số hạng (1+1)n được gọi là thừa số giá trị tương lai, ký hiệu FVF (The Future Value Factor). Khi PV=1 thì FVn = (1+i)n . Thừa số này đã được tính sẵn dưới dạng bảng. Người ta cũng ký hiệu (1+i)n = FVF(i,n). Công thức (2.3) được viết lại thành FVn = PV.FVF(i,n) (2.6). 2.2.2 - Giá trị tương lai của dòng tiền đều Trong thực tế không phải lúc nào chúng ta cũng tính giá trị tương lai cho những khoản tiền riêng lẻ, thông thường chúng ta phải tính cho cả dòng tiền. Trong mục này ta hãy xem xét giá trị tương lai của một dòng tiền tệ có những khoản tiền bằng nhau ở mỗi kỳ. - Trường hợp các luồng tiền xuất hiện vào cuối mỗi năm: Giả sử một người có thu nhập hàng năm là 1 triệu và gửi 1 triệu đó vào tiết kiệm BĐ, thời điểm cuối mỗi năm và người đó thực hiện điều này trong 5 năm liên tục và lãi xuất hàng năm là 10%. Người đó sẽ có bao nhiêu tiền vào cuối năm thứ 5. Ta có: 0 10% 1 2 3 4 5 -1.000.000 -1.000.000 -1.000.000 -1.000.000 -1.000.000 1.000.000 1.100.000 1.210.000 1.331.000 1.464.100 Cộng: 6.105.100 FV = 1.000.000 + 1.000.000 (1+0,1)1 + 1.000.000 (1+0,1)2 + 1.000.000 (1+0,1)3+ 1.000.000 (1+0,1)4 = 6.105.100 Nếu ta ký hiệu khoản thu nhập hàng năm là CF (Cash Flow) i là lãi suất, số năm là n và giá trị tương lai của dòng tiền tệ đều n năm là FVAn (The Future Value of Annuity) ta có công thức: FVAn = CF + CF(1+i) + CF(1+i)2 + + (CF(1+i)n-1. Hay FVAn = CF[1+(1+i)+(1+i)2+ + (1+i)n-1] Biểu thức 1 + (1+i) + (1+i)2++ + (1+i)n-1 được gọi là thừa số giá trị tương lai của dòng tiền tệ đều FVFA(1,n). Thừa số này đã được tính sẵn dưới dạng bảng. Và ta có FVAn = CF.FVFA(i,n) (2.7) Người ta cũng có thể tính FVAn bằng công thức sau: n FVAn = CF ∑(1+ i)n−t (2.8). t =1 17
20. Chương II: Giá trị theo thời gian của tiền + i n − Hay FVAn = CF. (1 ) 1 (2.9) i - Trường hợp các luồng tiền xuất hiện vào đầu năm. Cũng ví dụ, nhưng ở đây các luồng tiền xuất hiện vào đầu năm, thì người đó sẽ có bao nhiêu tiền ở cuối năm thứ 5. 0 10% 1 2 3 4 5 -1.000.000 -1.000.000 -1.000.000 -1.000.000 -1.000.000 1.100.000 1.210.000 1.331.000 1.464.100 Cộng: 6.715.610 Tổng quát: (1 + i ) n − 1 FVAn = CF. (1 + i ) (2.10) i (1 + i) n +1 − (1 + i) Hay FVAn = CF. (2.11) i 2.2.3 - Giá trị tương lai của dòng tiền biến thiên: Trong thực tiễn sản xuất kinh doanh, diễn biến của những khoản thu nhập hay chi phí không phải lúc nào cũng đều đặn mà nó còn phụ thuộc vào thị trường, vào mùa vụ, vào đặc điểm của quá trình sản xuất kinh doanh, từ đó sẽ xuất hiện dòng tiền tệ biến thiên. Để tính giá trị tương lai ta có thể xét ví dụ sau: Công ty A dự định đầu tư một xưởng chế biến gạo, công ty dự kiến đầu tư liên tục trong 5 năm, bỏ vốn vào cuối mỗi năm với số vốn lần lượt là: 100 đơn vị, 200 đơn vị, 300 đơn vị, 0 đơn vị, 500 đơn vị (đơn vị là triệu đồng). Vậy tổng giá trị đầu tư tính đến năm thứ 5 là bao nhiêu. Lãi xuất tài trợ là 6% năm. 0 10% 1 2 3 4 5 -100 - 200 - 300 0 500,0000 500,0000 0,0000 337,0800 238,2023 126,2477 Cộng: 1.201,5309 Nếu kí hiệu những khoản đầu tư hàng năm là CF ta có: 2 n-2 n-1 FVAn=CFn + CFn-1(1+i) + CFn-2(1+i) + + CF2(1+i) + CF1(1+i) . n n−1 Hay: FVAn = ∑CFt (1+ i) (2.12) t=1 18
21. Chương II: Giá trị theo thời gian của tiền 2.3. GIÁ TRỊ HIỆN TẠI CỦA TIỀN 2.3.1. Giá trị hiện tại: Trong quản lý tài chính, chúng ta có thể có những dòng tiền khác nhau dự kiến chi phí hoặc thu nhập trong tương lai. Chúng ta không thể nào so sánh được những giá trị trong tương lai khác nhau với nhau và do vậy không thể có cơ sở trong việc lựa chọn đánh giá các phương án. Điều đó đặt ra vấn đề phải tính toán giá trị hiện tại. Từ công thức (2.1) FV1 = PV(1+i). FV Ta có PV = 1 1 + i Ví dụ: Để có 1.100.000đ vào cuối năm, ngay đầu năm phải gửi vào tiết kiệm BĐ là bao nhiêu (lãi xuất 10% năm)? Số tiền gửi là: 1.100 .000 = 1.000 .000 đ 1 + 0.1 Một cách tổng quát ta sẽ có: FV PV = n (2.13) (1 + i) n PV = 1 (2.14) .FV n (1 + i ) n 1 Trong đó : được gọi là thừa số lãi hay thừa số giá trị hiện tại với tỷ lệ chiết khấu i (1+ i) n và n kỳ hạn. 1 Ký hiệu: = PVF (i,n) (1+ i) n Ta có PV = FVn . PVF(i,n) (2.15). Như vậy, muốn tìm giá trị hiện tại của một khoản tiền trong tương lai, chúng ta chỉ việc đem giá trị trong tương lai nhân với thừa số giá trị hiện tại tương ứng. Thừa số giá trị hiện tại có thể được tính bằng máy tính tài chính hoặc tra bảng. Ví dụ: Một sinh viên đi học ĐH, anh ta rất muốn có một xe máy để đi làm khi ra trường, anh sinh viên phải học tập 5 năm, xe máy dự kiến là 20.000.000đ trong điều kiện lãi xuất ngân hàng là 14%năm. Hỏi rằng khi bắt đầu đi học, anh ta phải xin nhà lượng tiền bao nhiêu, để đáp ứng yêu cầu đó. Tra bảng, có PVF (14%;5) = 0,5194 Ta có PV = 20.000.000 x 0,5194 = 10.388.000đ. 2.3.2. Giá trị hiện tại của dòng điện đều - Trường hợp các luồng tiền xuất hiện vào cuối mỗi năm: n t PVAn = CF ⎛ 1 ⎞ (2.16) ∑ ⎜ ⎟ t = 1 ⎝ 1 + i ⎠ 2 n Biểu thức : ⎛ 1 ⎞ ⎛ 1 ⎞ ⎛ 1 ⎞ ⎜ ⎟ + ⎜ ⎟ + + ⎜ ⎟ ⎝ 1 + i ⎠ ⎝ 1 + i ⎠ ⎝ 1 + i ⎠ 19
22. Chương II: Giá trị theo thời gian của tiền được gọi là thừa số giá trị hiện tại của dòng tiền tệ đều - PVFA (Present - Value Factor of Annuity). 2 n PVFA (i, n) =⎛ 1 ⎞ ⎛ 1 ⎞ ⎛ 1 ⎞ ⎜ ⎟ + ⎜ ⎟ + + ⎜ ⎟ ⎝ 1 + i ⎠ ⎝ 1 + i ⎠ ⎝ 1 + i ⎠ = PVF(i,1) + PVF(i,2) + +PVF(i,n). Chúng ta có thể tính hoặc tra bảng PVFA(i,n) với những giá trị khác nhau của i và n. Lúc đó công thức 2.14 sẽ trở thành: PVAn = CF . PVFA(i,n) (2.17) - Trường hợp các luồng tiền xuất hiện vào đầu năm. ⎛1 1 ⎞ PVAn = CF . ⎜ − ⎟.(1+ i) (2.18) ⎜ n ⎟ ⎝ i i(1+ i) ⎠ 2.3.3. Giá trị hiện tại của dòng tiền tệ biến thiên. So với dòng tiền tệ đều, dòng tiền tệ biến thiên ta gặp rất nhiều trong thực tế. Ví dụ: Một dự án đầu tư theo phương thức chìa khoá trao tay có các khoản thu dự kiến ở cuối năm thứ 1 là 100 triệu đ, cuối năm thứ 2 là 200 triệu đ, cuối năm thứ 3 là 200 triệu đ, cuối năm thứ 4 là 200 triệu đ, cuối năm thứ 5 là 200 triệu đ, năm thứ 6: 0 và cuối năm thứ 7 là 1.000 triệu đ. Tỉ lệ chiết khấu của dự án là 6% năm. 0 6% 1 2 3 4 5 6 7 100 200 200 200 200 0 1.000 94,34 178,00 167,92 158,42 149,46 0,00 665,10 Cộng: 1.413,24. triệu đồng Như vậy: 100 200 200 200 200 0 1000 PVA = + + + + + + = 1434,24 triệu đ 7 (1.06)1 (1.06) 2 (1.06)3 (1.06) 4 (1.06)5 (1.06)6 (1.06)7 Hay ta có: PVA7 = 100.(PVA(6%,1) + 200.(PVA(6%,2) + 200.(PVA(6%,3) + 200.(PVA(6%,4) + +200.(PVA(6%,5) + 0.(PVA(6%,6) + 1.000.(PVA(6%,7) Tra bảng ta tìm được PVA(i,n) Ta cũng có PVA7 = 1.413,24 triệu. Tổng quát: n t PVAn = ⎛ 1 ⎞ (2.19) ∑ CF t ⎜ ⎟ t =1 ⎝ 1 + i ⎠ 20
23. Chương II: Giá trị theo thời gian của tiền 2.3.4. Giá trị hiện tại của dòng tiền vô hạn. Trong thực tế, các khoản thu nhập từ một dự án đầu tư nào đó có thể là một số hữu hạn. Điều đó có thể do đặc điểm kinh tế kỹ thuật của quá trình sản xuất kinh doanh, do tuổi thọ của sản phẩm.vv nên bao giờ người ta cũng chỉ dự kiến khoản thu sau một số năm hữu hạn. Tuy nhiên khi đầu tư mua cổ phiếu của một công ty: Về mặt nguyên tắc, thu nhập từ lợi tức cổ phần là khoản thu nhập vĩnh viễn, bởi vì vốn đầu tư đã bỏ vào công ty thì không thể rút ra được. Điều đó có nghĩa là nếu công ty còn tồn tại, cổ đông còn được hưởng lọi tức cổ phần. Do vậy việc xác định giá trị hiện tại của một dòng tiền tệ vô hạn là một vấn đề được đạt ra trong thực tế. Từ công thức (2.15) ta có : 1 2 n ⎡1 1 ⎤ PVFA(i,x) = ⎛ 1 ⎞ ⎛ 1 ⎞ ⎛ 1 ⎞ = − ⎜ ⎟ + ⎜ ⎟ + + ⎜ ⎟ ⎢ n ⎥ ⎝ 1 + i ⎠ ⎝ 1 + i ⎠ ⎝ 1 + i ⎠ ⎣i i(1+ i) ⎦ Khi n tiến đến +∞ thì hệ số1/(1+i)n sẽ tiến đến 0 do đó: 1 PVFA (i, ∞) = (2.20) i 2.4 – MÔ HÌNH CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN Mô hình chiết khấu dòng tiền (DCF- Discounted Cash Flows Model) được xây dựng dựa trên nền tảng của khái niệm giá trị theo thời gian của tiền và quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro. Mô hình có thể biểu diễn dưới dạng biểu thức toán học như sau: CF CF CF CF CF n CF PV = 0 + 1 + 2 + + n−1 + n = t (2.21) 0 1 2 n−1 n ∑ t (1+ k) (1+ k) (1+ k) (1+ k) (1+ k) t=0 (1+ k) Trong đó CFt là dòng tiền kỳ vọng sẽ có được trong tương lai, k là suất chiết khấu dùng để chiết khấu dòng tiền về giá trị hiện tại, và n là số kỳ hạn. Mô hình DCF được ứng dụng rộng rãi trong nhiều quyết định tài chính doanh nghiệp, đặc biệt là quyết định đầu tư, cụ thể như: - Định giá tài sản, bao gồm tài sản cố định hữu hình và tài sản tài chính để ra quyết định nêm mua hay bán nó. - Phân tích, đánh giá và ra quyết định đầu tư vào dự án - Phân tính, đánh giá và quyết định nên mua hay thuê tài sản cố định. Để ứng dụng mô hình DCF, các giám đốc tài chính cần chú ý thực hiện các bước sau đây: - Ước lượng chính xác dòng tiền qua cá kỳ từ 0 đến n. - Ước lượng chính xác tỷ suất chiết khấu k dùng để làm cơ sở xác định giá trị hiện tại của dòng tiền ở thời điểm 0. - Tính PV hoặc NPV - Ra quyết định dựa vào kết quả PV hoặc NPV vừa xác định. 2.5. TÌM LÃI SUẤT TIỀN VAY. Trong rất nhiều trường hợp người quản lý tài chính biết rõ được dòng tiền dưới dạng người ta cho vay, hoặc vay dưới hình thức trả góp nhưng họ không cho lãi suất. Do vậy người quản lý sẽ không có cơ sở để so sánh với lãi suất trên thị trường xem có nên vay hay không, cũng không thể so sánh với lãi của khoản vay này so với khoản vay khác để lựa chọn phương án có lợi hơn. Từ 21
24. Chương II: Giá trị theo thời gian của tiền những đòi hỏi đó, trên cơ sở của giá trị hiện tại và giá trị tương lai ta có thể tính toán để tìm lãi suất. 2.5.1. Tìm lãi suất theo năm. a. Tìm lãi suất của khoản tiền vay có thời hạn bằng một năm. Ví dụ: Bưu điện Tỉnh mua một TSCĐ trị giá 10.000.000 đ nhưng vì BĐ Tỉnh gặp khó khăn về tài chính nên muốn nợ đến cuối năm mới trả, và người bán yêu cầu trả 11.200.000 đ. Yêu cầu tìm lãi suất của khoản mua chịu. Ta tìm lãi suất của khoản mua chịu (khoản vay) như sau: FV = PV(1+i). FV FV 1+ i = => i = −1 (2. 22) PV PV Thay FV = 11.200.000đ. PV = 10.000.000đ, ta có 11.200.000 i = −1 = 0,12 Hay i = 12% 10.000.000 b. Tìm lãi suất theo năm của khoản tiền vay có thời hạn vay lớn hơn 1 năm. Từ công thức (2.3) FVn = PV(1+i)n. FV FV Ta có ()1+ i n = n và i = n n −1 (2. 23) PV PV Ví dụ: Bưu điện Tỉnh vay của ngân hàng một khoản tiền 10.000.000đ sau 4 năm phải trả 14.641.000đ. Tìm lãi xuất của khoản vay này. Từ công thức (2.21) ta có: FV 14.641.000 i = n n −1 = 4 −1 = 0,1 = 10% PV 10.000.000 c. Tìm lãi suất khi mua trả góp. Ở các phần trên khi có lãi suất và có luồng tiền đều hoặc biến thiên thì ta luôn tính được giá trị tương lai và giá trị hiện tại. Nhưng ở đây cần tìm lãi suất thì chúng ta chỉ tìm được trong điều kiện dòng tiền tệ đều như trường hợp tính lãi suất của một khoản vay trả góp hay mua trả góp máy móc thiết bị, khoản tiền vay được hoàn trả vào những thời điểm định trước với số tiền bằng nhau. Ta đã có công thức 2.16. PVAn = CF . PVFA(i,n). - Nếu biết được PVAn, CF và n thì hoàn toàn có thể tính được i. Ví dụ: Bưu điện Tỉnh mua trả góp một TSCĐ giá 3.790,8 triệu đ. Người bán trả góp yêu cầu BĐ Tỉnh phải trả cuối mỗi năm 1.000 triệu đ trong thời gian 5 năm. Tính lãi suất mua trả góp trong trường hợp này. Ta có: PVAn = 3.790.000 triệu; CF = 1.000 triệu; n = 5 Thay vào ta được: 3.790,8 = 1.000 . PVFA(i,5). 3.790,8 Ö PVFA (i,5) = = 3,7908 1.000 22
25. Chương II: Giá trị theo thời gian của tiền Tra bảng tính PVFA(i,n) phần phụ lục, theo dòng thứ 5 ta tìm được tương ứng với 3,7908 là PVFA (10%,5), tức là lãi suất cần tìm là 10%. Trong các bảng tính PVFA(i,n) chi tiết nhất khoảng chênh lệch lãi suất cũng phải là 0,25%. Do vậy khi PVFA(i,n) nằm trong khoảng giữa hai giá trị sẵn có trong bảng thì lãi suất i có thể được tính toán theo công thức sau: NPV1 ()i2 − i1 i = i1 + .100% (2.24) / NPV1 /+ / NPV2 / Trong đó : PVFA(i1,n) > PVFA(i,n) > PVFA(i2,n). NPV1 là giá trị hiện tại ròng ứng với i1. NPV2 là giá trị hiện tại ròng ứng với i2. 2.5.3. Tìm lãi suất có kỳ hạn nhỏ hơn 1 năm. a.Kỳ hạn tính lãi: Các khoản tiền vay và tiền gửi không phải lúc nào kỳ hạn tính lãi cũng tính theo năm mà có thể gặp trường hợp lãi suất tính theo năm mà kỳ hạn tính lãi để nhập vào vốn lại là 2,4 hoặc 12 lần trong năm. b. Phương pháp tính toán. Nếu chúng ta gọi iSt là lãi suất danh nghĩa hay lãi suất qui định; ieff là lãi suất thực và m là số lần nhập lãi vào vốn trong năm (kỳ hạn tính lãi) thì ta sẽ có: m ⎛ i ⎞ i = ⎜ 1 + St ⎟ − 1 (2.25) eff ⎜ ⎟ ⎝ m ⎠ Từ công thức (2.23) ta có giá trị tương lai của một khoản tiền sau n năm được tính như sau: n FVn = PV(1+ieff) . m n mn ⎡⎛ i ⎞ ⎤ ⎛ i ⎞ = PV ⎢⎜1 + St ⎟ ⎥ = PV ⎜1 + St ⎟ (2.26) ⎣⎢⎝ m ⎠ ⎦⎥ ⎝ m ⎠ Ví dụ: Một người gửi tiền vào ngân hàng một khoản tiền là 100 triệu đồng trong 5 năm. Lãi suất ngân hàng công bố là 10%/ năm. Dưới đây là số tiền người đó nhận được sau 5 năm với các kỳ hạn tính lãi khác nhau Kỳ tính lãi (kỳ nhập lãi) Số tiền nhận được sau 5 năm Hàng năm 100 x(1+10%)5 = 161,051 triệu đồng 2×5 ⎛ 10% ⎞ Nửa năm 100 x ⎜1+ ⎟ = 162,88946 triệu đồng ⎝ 2 ⎠ 4×5 ⎛ 10% ⎞ Hàng quí 100 x ⎜1+ ⎟ = 163,86144 triệu đồng ⎝ 4 ⎠ 12×5 ⎛ 10% ⎞ Hàng tháng 100 x ⎜1+ ⎟ = 164,53089 triệu đồng ⎝ 12 ⎠ 365×5 ⎛ 10% ⎞ Hàng ngày 100 x ⎜1+ ⎟ = 164,86084 triệu đồng ⎝ 12 ⎠ 23
26. Chương II: Giá trị theo thời gian của tiền 2.6 - TÌM CÁC KHOẢN TIỀN TƯƠNG ĐƯƠNG HÀNG NĂM. Trong quá trình hoạt động các doanh nghiệp có thể vay dài hạn hay mua trả góp các loại tài sản, máy móc thiết bị. Trong những trường hợp đó phải xác định giá trị tương đương hàng năm của một số tiền nào đó để có kế hoạch trả nợ. Ví dụ một doanh nghiệp mua trả góp một tài sản cố định trị giá 22000$, trả dần cả vốn và lãi trong 6 năm với lãi suất 12% (tính theo lãi kép hàng năm. Từ công thức 2.16 ta tìm được dòng tiền tương đương hàng năm. PVA CF = n (2.27) PVFA(i,n) PVA .i(1+ i)n Hay CF = n (2.28) ()1+ i n −1 Từ công thức 2.25, PVFA (i,n) có thể tìm thấy trong bảng PVFA (12%,6) = 4,1114 22.000 Do vậy số tiều gốc và lãi phải trả mỗi năm là: CF = = 5351$ 4,1114 Dựa vào số tiền hàng năm phải trả được xác định như trên, bảng theo dõi nợ vay trả góp được thiết lập như sau: Năm Tiền trả góp Tiền lãi Tiền gốc Tiền gốc còn lại ($) ($) ($) ($) 0 - - - 22.000 1 5351 2640 2711 19.289 2 5351 2315 3036 16.253 3 5351 1951 3400 12.853 4 5351 1542 3809 9.044 5 5351 1085 4266 4.778 6 5351 573 4778 0 Tổng 32.160 10.106 22.000 - TÓM TẮT Giá trị theo thời gian của tiền tệ là khái niệm cốt yếu trong các lý thuyết và mô hình quản trị tài chính doanh nghiệp. Giá trị theo thời gian của tiền bao gồm giá trị hiện tại và giá trị tương lai của một số và của một dòng tiền. Dòng tiền là một chuỗi các khoản thu hoặc chi (đều hoặc biến thiên) xảy ra trong một giai đoạn nhất định. Giá trị hiện tại là giá trị của một số tiền hay một dòng tiền được quy về thời điểm hiện tại bằng cách nhân giá trị của một số tiền hay một dòng tiền với thừa số chiết khấu. Giá trị tương lai là giá trị của một số tiền hay một dòng tiền quy về một thời điểm nào đó trong tương lai bằng cách nhân giá trị của nó với thừa số giá trị tương lai. Dựa trên cơ sở nền tảng lý luận về giá trị theo thời gian của tiền, mô hình chiết khấu dòng tiền được xây dựng và ứng dụng rộng rãi trong nhiều lĩnh vực khác nhau của quản trị tài chính như định giá tài sản, phân tích và ra quyết định đầu tư, phân tích và ra quyết định thuê hay mua tài sản. Điều cốt lõi trong ứng dụng của mô hình này là thu thập thông tin đầu đủ và chính xác để có thể ước lượng được dòng tiền và tỷ suất chiết khấu. 24
27. Chương II: Giá trị theo thời gian của tiền CÂU HỎI VÀ BÀI TẬP ÔN TẬP 1. Hãy giải thích ý nghĩa của khái niệm “tiền tệ có giá trị theo thời gian”. 2. Hãy giải thích khái niệm lãi đơn và lãi kép 3. Mô hình chiết khấu dòng tiền (DCF) có thể ứng dụng trong những lĩnh vực nào của doanh nghiệp? 4. Một người gửi tiết kiệm số tiền là 1000$ vào tài khoản tiết kiệm trả lãi 8%. a. Nếu ngân hàng tính lãi kép hàng năm, thì sau 3 năm người đó có được bao nhiêu tiền trong tài khoản? b. Nếu Ngân hàng trả lãi kép theo quí thay vì theo năm, thì sau 3 năm người đó có được bao nhiêu tiền trong tài khoản? c. Nếu người đó gửi 1000$ chia thành 4 lần gửi, mỗi lần 250$ vào đầu năm2007, 2008,2009, và 2010. Người đó sẽ có bao nhiêu tiền trong tài khoản vào đầu năm 2007. d. Nếu sau 3 năm người đó thu được1.404,93$, tìm lãi suất khoản tiền gửi trên? 5. Tìm giá trị tương lai của dòng tiền đều cuối kỳ trong những trường hợp sau a. dòng tiền gồm các khoản gửi 400$, gửi sáu tháng một lần trong vòng 5 năm. Lãi suất danh nghĩa 12%, nhập lãi nửa năm. b. Dòng tiền gồm các khoản gửi 200$ hàng quí trong vòng 5 năm lãi suất danh nghĩa 12%, nhập lãi hàng quí. 6. Đầu năm Công ty vật tư thiết bị bưu điện A mua một tài sản cố định và được quyền chọn một trong hai hình thức thanh toán như sau: - Phương án A: trả trong vòng 10 năm mỗi năm trả một số tiền là 50.000$ vào cuối mỗi năm - Phương án B: trả một lầm duy nhất sau 4 năm với số tiền phải trả là 450.000$. Công ty nên lựa chọn hình thức thanh toán nào biết rằng lãi suất được tính là 20%/ năm. 25
28. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán CHƯƠNG III ĐỊNH GIÁ TRỊ CỔ PHIẾU VÀ TRÁI PHIẾU GIỚI THIỆU Trong nền kinh tế thị trường, doanh nghiệp thường xuyên tham gia các hoạt động tại thị trường tài chính, tại đó giá trị của các tài sản tài chính như trái phiếu, cổ phiếu và các lại chứng từ có giá khác phụ thuộc vào khoản lợi nhuận kỳ vọng do chúng mang lại trong tương lai hoặc mức độ rủi ro của doanh nghiệp. Mô hình chiết khấu dòng tiền (The Discounted Cash Flows- DCF) được sử dụng để xác định giá trị các tài sản tài chính bằng cách chiết khấu những khoản thu nhập kỳ vọng trong tương lai của chúng. Nội dung chương này đề cập đến một số vấn đề sau: 1. Định giá trái phiếu: trong đó đề cập đến các vấn đề: tầm quan trọng của việc định giá trái phiếu; phương pháp xác định giá trái phiếu; sự thay đổi giá trị của trái phiếu; rủi ro và giá trị của trái phiếu theo thị trường. 2. Định giá trị cổ phiêu: trong đó đề cập đến các vấn đề: lợi nhuận và giá trị của cổ phần thường; đánh giá tỷ suất sinh lời và rủi ro của cổ phần thường; mô hình định giá các tích sản vốn đầu tư. NỘI DUNG 3.1. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU 3.1.1. Phương pháp xác định giá trị của trái phiếu và các công cụ nợ. Để định giá chứng khoán người ta sử dụng mô hình chiết khấu dòng tiền (The Discounted Cashflow - DCF). DCF là mô hình xác định giá trị chứng khoán bằng cách chiết khấu những khoản thu nhập kỳ vọng trong tương lai của chúng, mô hình này xem xét cả hai mặt thời gian và rủi ro (xem chương 2 mục 2.4). Ứng dụng đơn giản nhất của mô hình DCF là sử dụng để đánh giá giá trị của các công cụ nợ không trả lãi. Các trái chủ của các loại công cụ nợ này được trả tiền một lần, theo giá trị ghi trên chứng từ - thường gọi là mệnh giá (par or face value). Các công cụ nợ bao gồm Trái phiếu kho bạc, các loại giấy nợ ngắn hạn (Commercial paper) và chứng chỉ tiền gửi , có thời hạn ngắn hơn một năm và thường được sử dụng làm hàng hoá giao dịch trên thị trường tiền tệ. Mặc dù thuật ngữ “trái phiếu” được dùng để đề cập đến các nghĩa vụ nợ dài hạn, song các công cụ nợ - còn được gọi là các chứng từ chiết khấu - có hầu như đầy đủ những đặc tính của trái phiếu ngoại trừ thời hạn của chúng ngắn hạn trái phiếu. Phương pháp xác định giá trị của các công cụ nợ được thể hiện qua các thí dụ sau: * Trường hợp thứ nhất: Một công ty lớn, có tình hình tài chính lành mạnh quyết định vay tiền trên thị trường bằng cách bán ra các giấy nợ ngắn hạn. Những giấy nợ này có mệnh giá 10.000.000 VNĐ, thời gian đáo hạn 6 tháng và công ty bán chúng với giá 9.569.378 VNĐ. Chúng ta có thể sử dụng mô hình DCF để tính toán lãi suất của loại chứng từ này bằng công thức: 26
29. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán n CF PV = t (3.1) ∑ t t =1 ()1 + k PV = Giá trị hiện tại của tích sản tài chính CFt = Dòng lưu kim dự kiến của tích sản tài chính ở kỳ hạn t. n = Số kỳ hạn k = Tỷ lệ chiết khấu Vì lẽ, giấy nợ ngắn hạn được cam kết trả một lần khi đáo hạn và tỷ lệ chiết khấu mà người mua được hưởng được xác định như sau: 10.000.000 9.569.378 = 1 + k 10.000.000 ⇒ k = - 1 = 0,045 = 4,5% 9.569.378 Hay lãi suất năm của giấy nợ này là: 4,5% x 2 = 9% * Trường hợp thứ hai: Áp dụng mô hình DCF để tính tỷ lệ chiết khấu của các trái phiếu không trả lãi. Đây là loại trái phiếu mà các doanh nghiệp phát hành cam kết sẽ hoàn trả một lần khi đáo hạn theo mệnh giá của trái phiếu. Chẳng hạn, một công ty lớn phát hành loại trái phiếu không trả lãi, có thời hạn 20 năm, có mệnh giá là 1.800 USD và giá bán là 200 USD. Tỷ lệ chiết khấu của những trái phiếu này là: 1800 200 = ()1 + k 20 ⇒ (1 + k)20 = 9 ⇒ k = 20 9 - 1 = 0,1161 = 11,61%/năm Các thí dụ trên nhằm minh hoạ mối quan hệ giữa dòng lưu kim dự kiến trong tương lai, giá trị hiện tại của một tích sản tài chính và tỷ lệ chiết khấu của nó. Tỷ lệ chiết khấu này được hiểu như tỷ lệ hoàn vốn cần thiết trên vốn đầu tư. Nếu chúng ta dùng giá bán của tích sản tài chính để tính tỷ lệ chiết khấu, thì tỷ lệ này được coi là tỷ lệ sinh lời cần thiết theo thị trường. Tỷ lệ chiếu khấu còn được hiểu là tỷ lệ hoàn vốn hay tỷ lệ vốn hoá, và khi sử dụng giá trị thị trường để tính tỷ lệ chiết khấu, thì tỷ lệ này được coi là tỷ lệ hoàn vốn hình thành trên thị trường hay tỷ lệ vốn hoá hình thành theo giá trị thị trường. Các nhà đầu tư thường có suất hoàn vốn hấp dẫn tối thiểu và thiết lập giá trị của riêng họ đối với bất cứ loại tích sản tài chính nào. Tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường phản ánh tâm trạng chung của hàng ngàn nhà đầu tư. Giống như những người đi mua hàng, họ phải dạo khắp cửa hàng để mong mua được loại hàng vừa ý nhất trong số những hàng hoá đang bày bán. Tỷ lệ lãi suất chiết khấu hình thành trên thị trường có ý nghĩa rất quan trọng đối với nhà quản trị, bởi lẽ nó xác định mức chi phí mà doanh nghiệp phải chịu khi huy động thêm ngân quỹ định mức chi phí mà doanh nghiệp phải chịu khi huy động thêm ngân quỹ và nó có liên quan trực tiếp đến giá trị các khoản đầu tư của doanh nghiệp. Cũng cần lưu ý rằng, mô hình DCF liên quan đến 4 yếu tố: giá trị hiện tại, dòng lưu kim dự kiến, tỷ lệ chiết khấu và số kỳ hạn. Nếu có bất cứ ba yếu tố nào trong 4 yếu tố này, ta có thể sử dụng mô hình DCF để tìm ra yếu tố thứ tư. Từ những thí dụ trên, chúng ta có thể rút ra rằng tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường quyết định giá cả, dòng lưu kim kỳ vọng và thời gian đáo hạn của trái phiếu. Đồng thời, cũng có thể sử dụng mô hình DCF để tìm ra thị giá của bất cứ tích sản tài chính nào từ các yếu tố đã nêu. 27
30. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán Chẳng hạn như thí dụ 2 đã đề cập, doanh nghiệp phát hành loại trái phiếu không trả lãi phải dựa vào sự đánh giá tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường để xác lập giá bán cho công chúng. Nếu ước tính tỷ lệ hoàn vốn quá cao, công ty có thể bán các loại chứng khoán ở mức giá thấp hơn mức mà thị trường sẵn sàng mua tại thời điểm đó. Chẳng hạn nếu doanh nghiệp ước tính tỷ lệ lợi nhuận thị trường yêu cầu là 12%, trong khi đó tỷ lệ thực tế là 11,61% thì doanh nghiệp sẽ bị thiệt vì đưa ra giá bán trái phiếu thấp hơn mức giá người mua sẵn lòng trả - tức là ở mức 186,6 USD/trái phiếu (1.800 USD/1,1220 = 186,6 USD) thay vì giá bán 200 USD. b. Xác định giá trị của trái phiếu có dòng lưu kim hỗn hợp. Hầu hết những trái phiếu trả lãi (thường 2 lần trong một năm) là phần thêm vào giá trị theo mệnh giá của nó. Tỷ lệ lãi suất ghi trên trái phiếu chỉ rõ tỷ lệ phần trăm trả theo mệnh giá. Chẳng hạn, nếu mệnh giá của trái phiếu là 1.000 USD và tỷ lệ lãi suất ghi trên trái phiếu là 9%, thì trái chủ được hứa trả 90 USD tiền lãi mỗi năm cho tới khi đáo hạn bất kể giá thị trường của trái phiếu cao hay thấp hơn mệnh giá. Mô hình DCF chỉ có mối quan hệ giữa các dòng lưu kim kỳ vọng, giá trị của trái phiếu (B) và tỷ lệ hoàn vốn cần thiết. n TiÒn l·i mÖnh gi¸ B = + (3.2) ∑ t n t =1 ()1+ k ()1+ k Thí dụ, giả sử một trái phiếu có mệnh giá 1.000 USD, lãi suất 9%/năm, trả lãi mỗi năm 2 lần, thời gian đáo hạn 8 năm. Nếu giá bán của nó trên thị trường hiện hành là 804,64 USD, tá có thể tìm được tỷ suất lợi nhuận do thị trường xác lập là: 16 45 1.000 804,64 = + ∑ t 16 t =1 ()1+ k ()1+ k Tra bảng các thừa số tài chính, ta có: 804,64 = 45 PVFA (k% : 16) + 1.000 PVF (k%; 16) Bằng phương pháp nội suy, chúng ta thấy tỷ lệ chiết khấu nằm trong khoảng 6% và 7%. Áp dụng công thức (2.19), chúng ta có thể tính tỷ lệ chiết khấu, với: k1 = 6% ; và k2 = 7% y NPV1 = - 804,64 + 45 . 10,1059 + 1.000 . 0,3936 = 43,73 y NPV2 = - 804,64 + 45 . 9,4466 + 1.000 . 0,3387 = 40,84 43,73()7% − 6% k = 6% + ≈ 6,52% 43,73 + 40,84 Tỷ lệ chiết khấu tính cho cả năm là: 6,52% x 2 = 13,4% Tỷ lệ này ngụ ý rằng một nhà đầu tư mua trái phiếu ngày hôm nay với giá 804,64 USD và giữ nó cho tới khi đáo hạn được hứa hẹn trả lãi với tỷ lệ 13,4% mỗi năm trên khoản tiền đã đầu tư. Tỷ lệ này được gọi là tỷ suất sinh lời tại thời điểm đáo hạn (Yield to Maturity - YTM). Còn tỷ lệ lãi suất thực của trái phiếu này là: (1,0652)2 - 1 = 0,1347 = 13,47% 3.1.2. Sự thay đổi giá trị của trái phiếu theo thời gian. Giá trị của trái phiếu thường thay đổi liên tục, bởi nhiều nguyên nhân. Trước hết, là do tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường luôn thay đổi vì phải điều chỉnh liên tục theo những điều 28
31. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán kiện và những thông tin mới. Đồng thời, giá trị của trái phiếu cũng luôn thay đổi theo thời gian, dù cho tỷ suất sinh lời theo thị trường có thay đổi hay không! Sự thay đổi giá trị của trái phiếu theo thời gian diễn ra theo hai khuynh hướng: - Giá trị của trái phiếu tăng lên theo thời gian hướng tới mệnh giá, nếu giá trị hiện tại của nó thấp hơn mệnh giá (Nếu có được bán theo giá chiết khấu). - Giá trị của trái phiếu giảm hướng tới mệnh giá nếu giá trị hiện tại của nó cao hơn mệnh giá (nếu nó được bán theo giá cao hơn giá trị của nó). Để dễ dàng cho việc phân tích sự thay đổi giá trị trái phiếu theo thời gian, chúng ta giả định rằng tỷ suất sinh lời theo thị trường không thay đổi. Giả sử một công ty cổ phần phát hành ra nước ngoài loại trái phiếu mệnh giá 1.000 USD, có thời hạn 3 năm và lãi suất danh nghĩa 10%. Để dễ tính toán, chúng ta giả định tiền lãi được thanh toán mỗi năm 1 lần, bắt đầu tính từ thời điểm hiện tại. Hình 3.1 cho thấy sự thay đổi giá trị của trái phiếu theo thời gian, với các tỷ lệ sinh lời YTM khác nhau. (Giá trị của trái phiếu) $ YTM = 1.052 YTM = 10% 1.000 952 YTM = 12% t (thời gian) t - 3 t - 2 t - 1 Đáo hạn Hình 3.1. Sự thay đổi giá trị của trái phiếu theo thời gian • Nếu YTM có tỷ lệ 12% và không đổi cho tới khi đáo hạn, thì giá trị hiện tại của trái phiếu là 951,96 USD và tăng dần hướng tới mệnh giá để đạt đến giá trị 1.000 USD sau ba năm. Trường hợp này đem lại cho trái chủ một khoản lợi nhuận trên vốn cùng với khoản tiền lãi được trả hàng năm. Trái chủ mua trái phiếu khi phát hành với giá 951,96 USD và sẽ nhận được 966,21 USD nếu bán trái phiếu trong năm thứ nhất. Lợi nhuận trên vốn trong trường hợp này là 966,21 - 955,96 = 14,25 USD. Tỷ lệ hoàn vốn trong một năm bao gồm tỷ lệ sinh lời bằng tiền lãi (là tỷ lệ % của tiền lãi so với giá mua trái phiếu), cộng với tỷ lệ thu nhập trên vốn đầu tư (được đo bằng tỷ lệ % của khoản lợi nhuận trên vốn so với giá mua trái phiếu): * Tỷ lệ sinh lời của tiền lãi = 100 : 951,96 = 10,5% * Tỷ lệ sinh lời do gia tăng giá trị của vốn đầu tư = 14,25 : 951,96 = 1,5% * Tổng tỷ lệ lợi tức = 114,25 : 951,96 = 12% 29
32. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán Đơn vị: USD Giá trị trước thời điểm đáo hạn YTM cần thiết 3 năm 2 năm 1 năm Đáo hạn 8% 1.051,54 1.035,67 1.018,52 1.000,00 10% 1.000,00 1.000,00 1.000,00 1.000,00 12% 951,96 966,21 982,14 1.000,00 Cách tính giá trị của trái phiếu Với YTM = 12% và tại thời điểm 2 năm trước thì đáo hạn: giá trị của trái phiếu là: 100(*) . PVFA (12% . 2) + 1000 . PVF (12% . 2) = 100 . 1,6901 + 1.000 . 0,7972 = 966,21 USD (*) 1.000 USD x 10% = 100 USD Bảng 3.1. Giá trị của trái phiếu tại một số thời điểm • Khi tỷ lệ YTM ngang bằng với lãi suất ghi trên trái phiếu (10%) giá trị của trái phiếu giữ nguyên ở mức 100 USD và tỷ lệ sinh lời bằng tiền lãi là 10%, còn tỷ lệ sinh lời do gia tăng giá trị của vốn đầu tư là 0. • Khi tỷ lệ YTM thấp hơn tỷ lệ lãi suất ghi trên trái phiếu, trái chủ sẽ chịu một khoản lỗ vốn. Tuy nhiên, tỷ lệ sinh lời bằng tiền lãi cao hơn tỷ lệ YTM cần thiết sẽ tạo ra một tỷ lệ lợi nhuận thuần đúng bằng tỷ lệ lỗ đó và làm cho tổng tỷ lệ sinh lời bằng với tỷ suất YTM cần thiết. Thí dụ, nếu tỷ lệ YTM = 8%, giá bán trái phiếu ở thời điểm hiện tại = 1.051,54 và tỷ lệ sinh lời bằng tiền lãi = 9,51% (100/1.051,54 = 9,51%). Nếu trái phiếu được giữ lại sau 1 năm, khoản tiền lỗ vốn là 15,87 USD (1.035,67 USD - 1.051,54 USD), bằng 1,51% so với giá mua (15,8 USD/1.051,54 USD). Tỷ lệ hoàn vốn thuần = 9,51% - 1,51% = 8% - đúng bằng tỷ suất sinh lời cần thiết. Tóm lại, từ những thí dụ trên có thể rút ra một số kết luận sau: a- Khi tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường của một trái phiếu bằng với tỷ lệ lãi suất ghi trên trái phiếu, thì giá bán trái phiếu bằng với mệnh giá. b- Khi tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường cao hơn lãi suất ghi trên trái phiếu, thì giá bán trái phiếu thấp hơn mệnh giá của trái phiếu. Nếu tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường không thay đổi cho tới khi đáo hạn, giá trị của trái phiếu tăng dần từ giá bán hướng tới mệnh giá, tạo ra một khoản lợi nhuận trên vốn đầu tư. c- Khi tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường thấp hơn lãi suất ghi trên trái phiếu, trái phiếu được bán với giá cao hơn mệnh giá. Nếu tỷ suất sinh lời cần thiết không thay đổi cho tới khi đáo hạn, giá trị của trái phiếu giảm dần từ giá bán hướng tới mệnh giá, đem lại một khoản lỗ vốn đầu tư, nhưng được bù đắp bằng một phần tiền lãi. Những khía cạnh này có vai trò rất quan trọng đối với các trái chủ cũng như đối với các nhà quản trị. Những khoản lợi nhuận và lỗ vốn đầu tư là phần không thể thiếu trong tỷ lệ hoàn vốn của trái phiếu. Thậm chí nếu tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường không thay đổi, thì những khoản thu nhập hay lỗ vốn vẫn phải được quan tâm, xem xét. 3.1.3. Rủi ro và tỷ suất sinh lời cần thiết. Chúng ta tiếp tục xem xét một khía cạnh khác có tác động đến giá trị của trái phiếu bằng việc đánh giá mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lời cần thiết. 30
33. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán a. Nhận xét chung. Giả sử một người gửi vào ngân hàng công thương 100 triệu VNĐ, với lãi suất 10%/năm. Ngân hàng tiến hành các thủ tục bảo hiểm đối với khoản tiền này tại Công ty Bảo hiểm Tp. Hồ Chí Minh (Bảo Minh). Do đó, nếu ngân hàng không trả được lãi và vốn gốc, công ty Bảo Minh sẽ trả thay cho họ theo những nội dung đã bảo hiểm. Bởi vậy, khoản đầu tư này có mức rủi ro rất thấp (vẫn còn những rủi ro khác có thể xảy ra với người gửi tiền như lạm phát v.v ) Một dự án đầu tư khác cùng với số tiền 100 triệu VNĐ, nhưng có hai khả năng có thể xảy ra: • Khả năng thứ nhất: Nhà đầu tư có thể thu được 100 triệu VNĐ, với xác suất 50%. • Khả năng thứ hai: Nhà đầu tư có thể thu được 120 triệu VNĐ, với xác suất 50%. Như vậy, thu nhập trung bình của nhà đầu tư là : 100 tr.VND x 0,5 + 120 tr.VND x 0,5 = 110 tr.VND Tỷ lệ hoàn vốn của dự án là: 110tr −100tr x 100 = 10% 100tr Tuy tỷ suất sinh lời đều bằng 10%, nhưng không như tiền gửi vào ngân hàng, khoản đầu tư này bị lệ thuộc vào rủi ro bởi không thể biết trước kết quả của nó. Hầu hết các nhà đầu tư đều từ chối dự án đầu tư thứ hai và chọn giải pháp gửi tiền vào ngân hàng để chắc chắn nhận được 10% lợi nhuận. Bởi cả hai phương án đầu tư đều có tỷ suất sinh lời kỳ vọng như nhau, nhưng giải pháp gửi tiền vào ngân hàng có mức rủi ro thấp hơn. Tuy nhiên, không phải các nhà đầu tư luôn chọn giải pháp có mức độ rủi ro thấp, mà thái độ chấp nhận của các nhà đầu tư là rủi ro phải tương xứng với lợi nhuận. Chẳng hạn, nếu phương án đầu tư thứ 2 có thu nhập là 105 tr và 125 tr VNĐ, với xác suất 50% và 50%; thì thu nhập trung bình sẽ là 115 tr. VNĐ và tỷ lệ hoàn vốn là 15%. Trong trường hợp này, nhiều người sẽ chấp nhận rủi ro, chọn phương án đầu tư thứ 2 để hy vọng thu được nhiều lợi nhuận hơn. Thực tế cho thấy, không phải tất cả mọi người đều luôn có thái độ né tránh rủi ro, mà nhiều người, trong nhiều trường hợp có thái độ chủ động tham gia vào những cơ hội đầu tư có mức độ rủi ro rất cao (như mua vé số chẳng hạn). Đồng thời, công trình nghiên cứu trên những bình diện rộng lớn đã cho thấy hầu như tất cả các nhà đầu tư đều có biểu hiện những tích sản tài chính (các chứng khoán) có mức rủi ro càng cao, thì cũng có tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường càng cao. Hình 3.2 minh họa thực tế này. Tỷ suất sinh lời cần thiết (%) Rủi ro lợi nhuận Lợi nhuận trả cho rủi ro cao Rủi ro thuần tuý Lợi nhuận trả cho rủi ro thuần tuý Rủi ro Hình 3.2. Mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời cần thiết và rủi ro 31
34. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán Tỷ lệ lợi nhuận ít rủi ro là tỷ lệ mà tại đó thị trường chiết khấu dòng lưu kim của các tích sản tài chính với mức rủi ro thông thường. Đối với những khoản đầu tư mạo hiểm vượt qua mức rủi ro thông thường, tỷ lệ lợi nhuận cũng sẽ cao hơn bình thường. Phần cao hơn này là sự đền bù cho những nhà đầu tư đã chấp nhận rủi ro và có thể coi đó là phần lợi nhuận trả cho rủi ro cao. Lợi nhuận trả Phần cao hơn tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường = cho rủi ro cao trên tỷ lệ hoàn vốn rủi ro thuần tuý Hay Tỷ suất sinh lời cần thiết Tỷ lệ lợi nhuận tương Lợi nhuận trả đối với một khoản đầu tư = ứng với mức rủi ro + cho rủi ro cao mạo hiểm thuần tuý Tính rủi ro của tài sản ảnh hưởng rất lớn đến thị giá của nó. Thị giá của một tích sản tài chính có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với mức độ rủi ro: - Khi mức độ rủi ro thấp, thị giá của tích sản tăng lên. - Khi mức độ rủi ro cao, thị giá sẽ giảm xuống. Đối với các loại trái phiếu, chúng ta có thể thấy rằng khi tỷ lệ chiết khấu k tăng lên và dòng lưu kim kỳ vọng không đổi, thì giá trị của trái phiếu giảm. Chẳng hạn, một trái phiếu có mệnh giá 10 triệu VND, lãi suất ghi trên trái phiếu 7%/năm, thời gian đáo hạn 8 năm. Nếu mức độ rủi ro của trái phiếu này ở mức mà YTM do thị trường xác lập là 9%, thì thị giá của trái phiếu là (công thức 3.2) B = 0,7 tr x PVFA (9%,8) + 10 tr x PVF (9%, 8) = 0,7 tr x 5,5348 + 10tr x 0,5019 = 8,89336 tr VNĐ Nhưng nếu tỷ suất YTM của thị trường cao hơn, chẳng hạn là 10%, thì thị giá của trái phiếu chỉ là 8,3994 tr. VNĐ. B = 0,7 tr x PVFA (10%,8) + 10 tr x PVF (10%, 8) = 0,7 tr x 5,3349 + 10tr x 0,4665 = 8,39943 tr VNĐ Trong các mục tiếp theo, chúng ta sẽ phân tích rõ mối quan hệ giữa dòng lưu kim kỳ vọng tương lai, rủi ro, tỷ lệ hoàn vốn cần thiết và thị giá. Quá trình phân tích này sẽ làm rõ hơn mối quan hệ giữa rủi ro và thị giá của trái phiếu. b.Rủi ro của trái phiếu. Có 4 loại rủi ro chủ yếu mà khi đầu tư vào trái phiếu thường gặp: • Rủi ro tín dụng (người phát hành mất khả năng thanh toán) • Rủi ro lãi suất • Rủi ro thanh khoản (không thể chuyển đổi trên thị trường) • Rủi ro sức mua b1. Rủi ro tín dụng. Rủi ro tín dụng là loại rủi ro mà người phát hành trái phiếu không có đủ khả năng tài chính để thanh toán khoản tiền phải trả như họ đã cam kết. Ví dụ: Một giấy nợ ngắn hạn được phát hành với cam kết sẽ thanh toán một lần khi đáo hạn sau 90 ngày, mệnh giá 100.000 USD. Giả sử giấy nợ không thuộc loại đầu tư mạo hiểm và giá bán 32
35. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán trên thị trường (thị giá) ở thời điểm hiện tại là 98.522,17 USD. Sử dụng mô hình DCF chúng ta có thể tìm được tỷ suất lợi tức theo năm của nó. 100.000 Tỷ suất lợi tức 90 ngày của thương phiếu là - 1 = 0,015 = 1,5%. 98.522,17 360 Tỷ suất lợi tức/năm của thương phiếu là 1,5% = 6% 90 Trong khi đó, một thương phiếu khác có cùng mệnh giá và có 0,5% khả năng có thể xảy ra rủi ro tín dụng. Để đơn giản hoá, chúng ta giả sử rằng nếu xảy ra rủi ro tín dụng, trái chủ không nhận được gì cả. Trong trường hợp này, khoản tiền thanh toán kỳ vọng nhận được sau 90 ngày là: 99,5% x 100.000 + 0,5% x 0 = 99.500 USD Giá trị của thương phiếu này thấp hơn thương phiếu trên bởi hai nguyên nhân: • Khoản tiền kỳ vọng nhận được thấp hơn (99.500 USD thay vì 100.000 USD) • Tỷ suất lợi tức cao hơn bởi nó là một khoản đầu tư thuộc loại mạo hiểm. Giả sử nếu chúng ta điều chỉnh tỷ suất lợi tức theo mức độ rủi ro và tỷ lệ hoàn vốn của thương phiếu này là 6,5%. Tỷ suất lợi tức 90 ngày là: 6,5% / 4 = 1,625% 99.500 Giá trị của nó là : = 97.908,98 USD 1,01625 Để giúp các nhà đầu tư đánh giá rủi ro tín dụng của các loại trái phiếu dài hạn và ngắn hạn, tại các nước phát triển có những công ty chuyên thực hiện những dịch vụ tài chính để xác định chất lượng trái phiếu. Những kết quả, đánh giá này giúp các nhà đầu tư xếp loại trái phiếu thành nhiều hạng rủi ro tín dụng và sử dụng những ký hiệu riêng để chỉ từng loại chứng khoán. Qua những số liệu thống kê và theo dõi thị giá của các loại trái phiếu, các nhà nghiên cứu kinh tế đã rút ra một số kết luận sau: a- Tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường có khuynh hướng thay đổi theo thời gian, phù hợp với mức lãi suất chung. b- Mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ lệ hoàn vốn hình thành trên thị trường thể hiện: mức độ rủi ro càng cao, thì tỷ lệ hoàn vốn cần thiết càng cao. Do đó, thứ tự xếp hạng tỷ suất sinh lời cần thiết của từng loại trái phiếu được xếp loại như sau: k trái phiếu công ty > k trái phiếu cp b2. Rủi ro lãi suất. Tỷ lệ lãi suất liên tục biến động, phản ánh những thay đổi về cung và cầu đối với tín dụng nói chung và từng loại tín dụng cụ thể nói riêng. Vì lý do đó, dẫn tới có những thay đổi liên tục về tỷ suất sinh lời cần thiết của trái phiếu. Nhưng thay đổi này đem lại rủi ro cho trái chủ và những rủi ro này được “đền bù” bằng những thay đổi về thị giá của các loại trái phiếu. Để minh hoạ, chúng ta xem xét một trái phiếu có thời hạn 4 năm, được ký hiệu là B4 và một trái phiếu có thời hạn 10 năm, được ký hiệu là B10. Cả hai loại trái phiếu đều có mệnh giá 10 triệu VNĐ và lãi suất ghi trên trái phiếu là 8% /năm, trả lãi cuối mỗi năm một lần. * Để thấy rõ giá trị của trái phiếu B4 thay đổi khi lãi suất thay đổi, chúng ta giả sử rằng tỷ suất YTM cần thiết trên thị trường của trái phiếu B4 bằng lãi suất ghi trên trái phiếu - 8%/năm. • Sử dụng mô hình DCF, chúng ta tính được giá trị thay giá bán của nó: 33
36. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán 4 0,8 10 B = + 4 ∑ t 4 t =1 ()1,08 ()1,08 = 0,8tr . PVFA (8%,4) + 10tr . PVF (8%, 4) = 0,8 . 3,3121 + 10 . 0,7350 = 10tr . VNĐ (đã làm tròn số) • Nếu tỷ suất sinh lời tăng lên và những trái phiếu mới có những tính chất tương tự được bán cho công chúng với lãi suất 10%/năm. Công chúng đầu tư sẽ tìm thấy chi phí cơ hội của họ là 10% và tỷ suất YTM cần thiết của những trái phiếu điển hình cũng sẽ tăng lên tới 10%. Vì vậy, giá bán của trái phiếu B4 sẽ giảm 0,6341 tr . VNĐ. B4 = 0,8 . PVFA (10%,8) + 10tr . PVF (10%, 8) = 0,8 . 3,1699 + 10 . 0,6830 = 9,3659tr . VNĐ • Ngược lại, nếu tỷ suất sinh lời cần thiết giảm xuống còn 6%/năm, thì giá bán trái phiếu B4 sẽ tăng lên. B4 = 0,8 . PVFA (6%,4) + 10 . PVF (6%, 4) = 0,8 . 3,1699 + 10 . 0,6830 = 10,6931tr . VNĐ * Đối với trái phiếu B10, chúng ta có những tính toán sau • Khi tỷ suất YTM trên thị trường là 8%/năm, giá trị (hay giá bán) của trái phiếu này bằng mệnh giá. 10 0,8 10 B = + 10 ∑ t 10 t =1 ()1,08 ()1,08 = 0,8tr . PVFA (8%,10) + 10tr . PVF (8%, 10) = 0,8 . 6,7101 + 10 . 0,4632 = 10tr . VNĐ (đã làm tròn) • Khi tỷ suất sinh lời cần thiết là 10%, giá trị của trái phiếu giảm 1,2293 tr. VNĐ B10 = 0,8 . PVFA (10%,10) + 10 . PVF (10%, 10) = 0,8 . 6,1446 + 10 . 0,3855 = 8,77071tr . VNĐ • Khi tỷ suất sinh lời cần thiết giảm xuống ở mức 6%, giá trị của trái phiếu B4 tăng 1,4721 tr. VNĐ B10 = 0,8 . PVFA (6%, 10) + 10 . PVF (6%, 10) = 0,8 . 7,3601 + 10 . 0,5584 = 11,4721 tr . VNĐ Những kết quả tính toán này được tóm tắt trong bảng sau đây: Đơn vị: Triệu VND Tỷ suất YTM (%) Thời gian đáo hạn (năm) 4 10 6 10 6931 11 4721 8 10 10 10 9,3659 8,7707 Bảng 3.2: Độ nhạy về giá trị của trái phiếu đối với tỷ suất YTM Rõ ràng là, giá bán của trái phiếu dài hạn chịu ảnh hưởng mạnh hơn của những thay đổi về lãi suất so với giá của trái phiếu ngắn hạn. Hiện tượng này được thể hiện trong hình 3.3 với hai đồ thị biểu diễn độ nhạy về giá trị của hai loại trái phiếu năm 4 năm và 10 năm đối với tỷ suất YTM. 34
37. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán Th ị giá của trái phiếu (tr.VND) 12 11 10 9 B 4 8 B10 YTM (%) 5 6 7 8 9 10 11 Lãi suất danh nghĩa Hình 3.3 - Độ nhạy về giá trị của trái phiếu dài hạn đối với những thay đổi về tỷ suất YTM Điều quan trọng là không thể so sánh rủi ro lãi suất của trái phiếu dài hạn với rủi ro lãi suất của trái phiếu ngắn hạn nếu chỉ duy nhất dựa trên cơ sở độ nhạy về giá trị của trái phiếu đối với những thay đổi về tỷ suất sinh lời. Trong những phân tích trên, chúng ta đã so sánh những thay đổi về giá trị trái phiếu dựa trên sự thay đổi đã định trước của tỷ suất YTM. Nhưng trong thực tế, qua tiến hành khảo sát theo dõi trong nhiều năm các nhà kinh tế thấy rằng lãi suất của trái phiếu dài hạn ổn định hơn lãi suất của trái phiếu ngắn hạn. Hay độ lệch chuẩn của lãi suất trái phiếu ngắn hạn lớn hơn trị số này của trái phiếu dài hạn. Vì lẽ đó, khi tiến hành so sánh rủi ro lãi suất của trái phiếu ngắn hạn và trái phiếu dài hạn, chúng ta phải luôn quan tâm đến hai yếu tố: - Lãi suất ngắn hạn biến động nhiều hơn lãi suất dài hạn. - Trái phiếu dài hạn nhạy cảm hơn đối với những thay đổi về tỷ suất sinh lời. b3. Rủi ro thanh khoản. Rủi ro thanh khoản còn được hiểu là rủi ro về khả năng chuyển đổi trên thị trường. Một chứng khoán sẽ có rủi ro thanh khoản thấp, nếu nó được bán nhanh chóng mà không chịu những nhượng bộ quan trọng về giá cả. Một số chứng khoán được giao dịch nhiều sẽ đem lại cho chúng mức rủi ro thanh khoản tối thiểu, trong khi đó nhiều chứng khoán khác có rủi ro thanh khoản đáng kể. Trái phiếu kho bạc là một loại tích sản tài chính có tính thanh khoản cao, còn chứng chỉ tiền gửi ngân hàng có thời hạn là loại tích sản tài chính có tính thanh khoản thấp hơn - tức rủi ro thanh khoản cao hơn trái phiếu kho bạc. b4. Rủi ro sức mua hay rủi ro do lạm phát gây ra Đây là loại rủi ro xảy ra đối với tất cả các loại chứng khoán, rủi ro này do trái chủ chịu. Do đó, khi chuẩn bị đầu tư mua chứng khoán, người mua thường có những dự kiến về tỷ lệ lạm phát trong khoảng thời gian dự định sẽ đầu tư. Tuy nhiên, tỷ lệ lạm phát thực tế thường khác với tỷ lệ dự báo trước. Bởi vậy, sức mua đối với các loại chứng khoán sẽ cao hơn dự kiến tại thời điểm cuối của đợt phát hành nếu tỷ lệ lạm phát thực tế thấp hơn dự đoán và ngược lại. Tính không chắc chắn này được gọi là rủi ro sức mua hay rủi ro lạm phát. b5. Rủi ro chung của trái phiếu. Mỗi loại rủi ro đã nêu trên góp một phần nào đó vào rủi ro chung của những chứng khoán có thu nhập cố định. Những lợi nhuận trả thêm cho rủi ro của thị trường phản ánh mức độ rủi ro chung của nhiều loại chứng khoán khác nhau và thị giá của chúng được hình thành dựa trên những yếu tố này. 35
38. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán 3.2. ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU 3.2.1. Lợi nhuận và giá trị của cổ phần thường. a. Nhận định chung. Không giống các loại chứng khoán có thu nhập cố định, cổ phần thường không có kỳ hạn đáo hạn và doanh nghiệp không có bổn phận định trước phải trả bất cứ khoản lợi tức cổ phần nào cho các cổ đông. Điều này tạo cho mỗi cổ phần một dòng lưu kim không thể dự tính trước khác với dòng lưu kim của một trái phiếu, do đó làm cho việc xác định giá trị của cổ phần gặp rất nhiều khó khăn. Tuy nhiên, chúng ta có thể áp dụng mô hình DCF để định giá cổ phiếu vì lẽ trong trường hợp này, chúng ta cũng đánh giá từng giá trị kỳ vọng, đơn lẻ của dòng lưu kim hỗn hợp. Công thức để xác định giá trị của cổ phiếu là: d1 d 2 d n Pn P0 = + + + + 1+ k ()1 + k 2 ()1+ k n ()1+ k n n d P ⇒ P = t + b (3.3) 0 ∑ t n t =1 ()1+ k ()1 + k Với : P0 = Giá bán cổ phần ở thời điểm hiện tại Pn = Giá bán cổ phần trên thị trường tại thời điểm kết thúc kỳ hạn thứ n. dt = Lợi tức cổ phần kỳ vọng của mỗi cổ phần tại thời điểm kỳ hạn thứ t. Công thức (3.3) có thể được phát biểu như sau: “Giá bán của một cổ phiếu bằng giá trị chiết khấu dòng lưu kim kỳ vọng của cổ phiếu. Nghĩa là giá trị chiết khấu của những khoản lợi tức cổ phần đã nhận được và giá bản cổ phiếu tại thời điểm kỳ vọng mà nó được bán”. Thí dụ 1: Một cổ phiếu kỳ vọng được chia lợi tức cổ phần trong năm là 2,20 USD, giá bán kỳ vọng của nó ngay sau thời điểm chia cổ tức là 60,50 USD và tỷ suất sinh lời cần thiết trên cổ phần là 14% (tỷ lệ chiết khấu), thì giá bán cổ phiếu ở thời điểm hiện tại là: 2,20 + 60,50 Po = = 55 USD 1,14 Thí dụ 2: Một người sử dụng một cổ phần và có ý định bán nó vào cuối năm thứ 10. Nếu cổ phần có kỳ vọng được chia lợi tức cổ phần mỗi năm là 1,50 USD, thị giá của nó ở thời điểm cuối năm thứ 10 là 53 USD và tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường là 10%/năm. Thị giá ở thời điểm hiện tạo của cổ phần là: 10 1.50 53 P = + 0 ∑ t 10 t =1 ()1+ k ()1 + k Po = 1.50 PVFA ( 10%. 10) + 53 PFV ( 10%.10) Po = 1.5 . 6,1446 + 53. 0,3855 = 29.65 USD Nhưng những kỳ vọng của người cổ động về giá bán trong tương lai của cổ phiếu được dựa trên cơ sở nào? Tại sao người cổ đông lại có thể hy vọng cổ phiếu được bán với giá nào đó mà không phải là một giá khác? Vì lẽ giá trị của cổ phiếu đối với một người mua tại bất cứ thời điểm nào trong tương lai cũng đều dựa trên dòng lưu kim mà người đó kỳ vọng sẽ nhận được từ cổ phiếu do đó giá bán cổ phiếu ở thời điểm hiện tại phải bằng với giá trị hiện giá về thời điểm bán tất cả mọi khoản thu 36
39. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán nhập kỳ vọng trong tương lai. Hay nói cách khác, giá trị của cổ phiếu bằng giá trị hiện tại của tất cả mọi khoản lợi tức cổ phần kỳ vọng trong tương lai của nó. Bởi vậy, cần sử dụng mô hình DCF để định giá cổ phiếu bằng cách chiết khấu tất cả mọi khoản tiền lợi tức cổ phần tương lai của nó. d1 d 2 d 3 P0 = + + + 1+ k ()1 + k 2 ()1+ k 3 x d P = t (3.4) 0 ∑ t t =1 ()1+ k Công thức (3.4) là mô hình định giá lợi tức cổ phần. Thí dụ 3: Nếu một cổ phần kỳ vọng mỗi năm được chia 2 USD lợi tức cổ phần, khoản cổ tức này không có thời hạn chấm dứt và tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường là 10%/năm. Giá bán của cổ phần này được tính như sau: x 2 2 P = = = 20 USD 0 ∑ t t =1 ()1+ 0,1 0,1 Việc tính toán trên được thực hiện khá đơn giản. Tuy nhiên thật là khó khăn khi áp dụng mô hình DCF nằm ở trong việc xác định các khoản lợi tức cổ phần tương lai và tỷ suất sinh lời cần thiết của cổ phần với độ chính xác hợp lý. b. Mô hình dòng lưu kim lợi tức cổ phần gia tăng không đổi. Việc thực hiện những đánh giá riêng rẽ về mỗi khoản tiền lợi tức cổ phần tương lai là một công việc rất khó khăn. Trong thực tế thường có những dòng lưu kim bao gồm những khoản lợi tức cổ phần có tỷ lệ gia tăng không đổi trong tương lai. Nếu ký hiệu lợi tức cổ phần ở thời điểm hiện tại của mỗi cổ phần là d0 và tỷ lệ gia tăng kỳ vọng hàng năm trong những năm tiếp theo là g. Chúng ta có thể biểu diễn những khoản lợi tức cổ phần kỳ vọng như sau: d1 = d0 (1 + g) 2 d2 = d0 (1 + g) t dt = d0 (1 + g) Từ d1 = d0 (1 + g), chúng ta có thể phát triển công thức (3.4) như sau: 2 d1 d1 ()1+ g d1 (1+ g) P0 = + + + 1+ k ()1+ k 2 ()1+ k 3 Rút gọn công thức, ta có: d1 P0 = (3.5) k − g Dòng lưu kim lợi tức cổ phần có mức tăng không đổi được biểu diễn như sau: 2 3 d0 d1 = d0 (1 + g) d2 = d0 (1 + g) d3 = d0 (1 + g) t = 0 t = 1 t = 2 t = 3 Thí dụ: Giả sử một cổ phần có d0 = 1,50 USD, g = 6%, k = 12%, thị giá bán của nó sẽ là: 37
40. Chương III: Giá trị của cổ phiếu trái phiếu trên thị trường chứng khoán d1 = 1,50 . 1,06 = 1,59 USD 1,59 P0 = = 26,50 USD 0,12 − 0,06 Như đã đề cập ở điểm 1, giá trị của cổ phiếu phản ánh giá trị hiện tại của tất cả các khoản lợi tức cổ phần tương lai, bất chấp thời hạn giữa chúng của nhà đầu tư chứng khoán. Để thấy rõ điều này, chúng ta thử tính giá trị hiện tại của cổ phiếu trong thí dụ trên, với điều kiện bổ sung là người cổ đông có dự tính bán nó ngay sau khi nhận được khoản tiền cổ tức của năm đầu (thời điểm sau d1). Tại thời điểm đó, lợi tức cổ phần d1 = 1,59 và đã trở thành một khoản tiền quá khứ, khoản tiền cổ tức kế tiếp (d2 = 1,59 x 1,06 = 1,6854) sẽ là khoản tiền kỳ vọng của năm tiếp theo. Giá bán cổ phiếu tại thời điểm đó (giả sử tỷ suất sinh lời cần thiết theo thị trường không thay đổi) sẽ là: d 2 1,6854 P1 = = = 28,09 USD k − g 0,12 − 0,06 Do đó, giá trị hiện tại của cổ phiếu mà người cổ đông dự tính bán trong một năm là: d1 + P1 1,59 + 28,09 P0 = = = 26,50 USD 1+ k 1,12 Kết quả này bằng với giá trị thu được khi chiết khấu tất cả các khoản lợi tức cổ phần tương lai. Bởi vậy, chúng ta thấy rõ những tính toán về giá trị hiện tại của một cổ phiếu không phụ thuộc vào thời hạn sở hữu nó. Cũng cần lưu ý rằng, nếu cả g và k đều không đổi, thì giá bán cổ phiếu sẽ tăng với một tỷ lệ tương tự như lợi tức cổ phần. Chẳng hạn, giá bán cổ phần ở thời điểm kết thúc một năm (P1 = 28,09 USD) sẽ cao hơn giá bán trước đó một năm bằng đúng 6% (P0 = 26,50 USD). Thực vậy, lợi nhuận trên vốn của năm đầu là P1 - P0 và vừa đúng bằng 6% của giá bán ở thời điểm ban đầu của cổ phiếu: P + P 28,09 + 26,50 g = 1 0 = = 6% P0 26,50 Để thấy rõ tại sao xảy ra điều này, cần lưu ý rằng giá bán mỗi cổ phần tại thời điểm t và t + 1 là: d t+2 Pt = , Pt+1 = k −g Vì lẽ dt+2 = dt+1 (1 + g), do đó: dt+2 dt+1 ()1+ g Pt+1 = = = Pt (1 + g), và k −g k −g Tỷ suất lợi nhuận trên P − P P (1+ g)− P g P = t+1 t = t t = t = g vốn hàng năm Pt Pt Pt c. Mô hình dòng lưu kim lợi tức cổ phần gia tăng giảm dần. Trong thực tế, có nhiều công ty lớn có tỷ lệ tăng trưởng không ngừng và ổn định. Song cũng có nhiều doanh nghiệp trải qua những thời kỳ phát triển giảm dần, mà rõ ràng là không thể kỳ vọng tiếp tục phát triển mãi. Do đó, về nguyên tắc, công thức (3.4) vẫn được áp dụng, nhưng do tỷ lệ gia tăng lợi tức cổ phần không ổn định nên đòi hỏi phải có sự điều chỉnh thích hợp. 38