Giáo trình Tài chính doanh nghiệp - Chương 3: Lý thuyết thị trường hiệu quả và mô hình đầu tư tài chính

Nội dung text: Giáo trình Tài chính doanh nghiệp - Chương 3: Lý thuyết thị trường hiệu quả và mô hình đầu tư tài chính

1. NỘI DUNG CHÍNH 3.1 Lý thuy ết th ị trường hi ệu qu ả. Ch ươ ng 3 3.2 Mô hình CAPM (Capital Assets Pricing LÝ THUY ẾT TH Ị TRƯỜNG Model). HI ỆU QU Ả VÀ MÔ HÌNH ĐẦU 3.3 Mô hình định giá tài s ản v ốn và hệ số TƯ TÀI CHÍNH Beta. 3.4 Mô hình ch ỉ số đơn 3.5 Mô hình đa nhân t ố 3.6 Mô hình APT(Abritrage Pricing Theory) 3.1 LÝ THUY ẾT TH Ị TRƯỜNG HI ỆU QU Ả 3.1.1 Th ị trường hi ệu qu ả (tt) 3.1.1 Th ị trường hi ệu qu ả - Th ng c coi là hi u qu v mt thông Th ng hi u qu c hi u theo 3 khía c nh: tin n u th giá hi n hành ph n ánh y và tc phân ph i hi u qu , ho t ng hi u qu , và thông th i t t c các thông tin có nh h ng t i th ng. tin hi u qu . Lý thuy t th ng hi u qu i ta gi nh - Th ng c coi là hi u qu v mt phân có hi u qu v phân ph i và ho t ng, nên gi ph i khi các ngu n tài nguyên khan hi m c phân thuy t v th ng hi u qu c phát bi u nh ph i s dng m t cách t t nh t. sau: - Th ng c coi là hi u qu v mt ho t Th ng hi u qu là th ng trong ó giá ng khi chi phí giao d ch trong th ng óc c ca ch ng khoán ã ph n nh y , t c th i quy t nh theo quy lu t c nh tranh. các thông tin hi n có trên th ng. 3.1.2 Các hình thái c ủa th ị trường 3.1.2.2 Hình thái trung bình c a th hi ệu qu ả tr ng 3.1.2.1 Hình thái y u c a th ng Hình thái này nh n nh r ng giá c ca ch ng khoán ã ph n ánh t t c nh ng thông Hình thái này xu t hi n v i gi thuy t tin liên quan n công ty c công b i rng giá c ca ch ng khoán ã ph n nh vi công chúng. Ngoài nh ng thông tin trong y và kp th i nh ng thông tin trong quá kh , nh ng thông tin c ơ b n c a công ty quá kh v giao d ch c a th ng nh mà công chúng u t có th d dàng thu kh i l ng giao d ch, giá c ch ng khoán c nh n ng l c s n xu t, ch t l ng qu n lý, b ng t ng k t tài s n, d toán thu nh p . . 1
2. 3.1.2.3 Hình thái m nh c a th ng Tóm l i, m t th ng c coi là hi u qu s bi u hi n thông qua các c tr ng sau: Tr ng thái này cho r ng giá ca c phi u ã - Giá ch ng khoán thay i k p th i và chính xác ph n nh t t c nh ng thông tin c n thi t có i v i nh ng thông tin m i. liên quan n công ty, th m chí c nh ng -Si c a l i su t ưc quy t nh b i s thông tin n i gián. thay i c a lãi su t u t ư phí ri ro và ph phí ri ro. iu này nói lên r ng các th ng ph n - Nh ng nguyên t c ho c kinh nghi m u không ng m nh v i b t k thông tin nào, k c th áp d ng thu l i nhu n siêu ng ch. nh ng thông tin mang tính ch t n i b hay cá - Các nhàu t ư chuyên nghi p không th dùng nhân, làm cho kh ìm ki m l i nhu n hình th c phân tích chuyên nghi p ưc l i siêu ng ch khó xy ra. nhu n siêu ng ch. 3.1.3 M ột s ố vận d ụng c ủa lý thuy ết th ị 3.1.3 M ột s ố vận d ụng c ủa lý thuy ết th ị tr ường hi ệu qu ả trong xây d ựng chính sách tr ường hi ệu qu ả trong xây d ựng chính sách đầu t ư. đầu t ư (tt). 3.1.3.1 Phân tích k thu t 3.1.3.2 Phân tích c ơ b n Lý thuy t này cho r ng ph ơ ng pháp phân Lý thuy t này c ng cho r ng ph ơ ng pháp tích k thu t s không có giá tr , vì các nhà phân tích c ơ b n s không có giá tr , vì phân phân tích k thu t d a vào giá ch ng khoán tích c ơ b n d a trên vi c xác nh giá tr ni trong quá kh cng nh hi n t i tìm ra s ti c a c phi u sau ó so sánh v i th giá ca vn ng mang tính chu k , t ó gi thuy t c phi u quy t nh u t , nhng nh ng nó s xy ra trong t ơ ng lai. thông tin ó thì các nhàu t u bi t. 3.1.3 M ột s ố vận d ụng c ủa lý thuy ết th ị 3.2 MÔ HÌNH CAPM tr ường hi ệu qu ả trong xây d ựng chính sách 3.2.1 Ý ngh ĩa c ủa mô hình CAPM đầu t ư (tt). Mô hình này ã c phát tri n Villiam Sharpe, 3.1.3.3 Qu n lý danh m c u t John Lintner và Jan Mossin vào n m 1964. Mô hình cho chúng ta kh án c m i quan h Lý thuy t này cho r ng giá c phi u luôn gi a r i ro và li su t c tính. chính xác v i nh ng thông tin có th ki m - Cung c p cho chúng ta m t lãi su t chu n dùng c. Vì vy vi c qu n lý danh m c ch ng ánh giá và la ch n ph ơ ng án u t . là vô ích và ng h chi n l c u t mang tính th ng, ó là xây d ng danh m c u - Giúp chúng ta có th phán oán c l i su t k vng i v i nh ng tài s n ch a giao d ch trên t c a d ng hóa. th ng. 2
3. 3.2.2 Nh ững gi ả thuy ết kinh t ế cho th ị 3.2.2.1 Nh ng gi thuy t v tâm lý c a tr ường v ốn. nhàu t (tt). 3.2.2.1 Nh ng gi thuy t v tâm lý c a nhà - Gi thuy t 3: Các quy t nh u t c u t . a ra và kt thúc trong kho ng th i gian nh t - Gi thuy t 1: Các nhàu t khi a ra quy t nh. nh c a mình u d a trên vi c phân tích 2 y u t: l i su t c tính và ri ro c a ch ng khoán. - Gi thuy t 4: Các nhàu t có chung các k vng v các thông s u vào s dng - Gi thuy t 2: Các nhàu t s tìm cách gi m to l p danh m c u t h u hi u Markowitz. thi u r i ro b ng cách k t h p nhi u ch ng khoán ó là các thông s : M c sinh l i, ri khác nhau trong t p h p danh m c u t c a mình. ro hay các quan h ơ. 3.2.2.2 Nh ng gi thuy t v th ng 3.2.3 Danh m ục đầu t ư th ị trường vn. (Market portolio) - Gi thuy t 1: Th ng v n là th ng cnh tranh hoàn h o. Danh m c u t th ng là mt - Gi thuy t 2: Không t n t i các lo i chi danh m c u t bao g m t t c nh ng phí giao d ch trên th ng hay b t k mt tài s n cóơi ro (c phi u) trên s cn tr nào trong cung và cu c a m t lo i th ng và mi tài s n trong danh m c ch ng khoán. này chi m m t t l úng b ng giá th - Gi thuy t 3: Trên th ng t n t i lo i tr ng c a tài s n ó trong t ng giá tr ch ng khoán không có ri ro. Nhàu t có th vay v i lãi su t b ng lãi su t không r i ro. ca th ng. 3.2.3 Danh m ục đầu t ư th ị trường (tt) 3.2.4 Đường th ị trường v ốn (CML – The Ví dụ 1:Nu giá tr ca c phi u ACB chi m Capital Market Line) 2% toàn b tài s n cóơi ro thì trong danh mc u t th ng giá tr c phi u ACB s Theo mô hình Markowitz, n u th ng chi m 2%. tn t i ch ng khoán phi r i ro v i lãi su t R F T l ca m i c phi u trong danh m c u t (Riskfree rate) và nhàu t có th vay không th ng c xác nh b ng cách: hn ch ơ lãi su t này. William Sharp g i ng th ng n i gi a lãi Tổng giá tr ị th ị trường c ủa c ổ phi ếu đó su t phi r i ro v i danh m c u t M n m = Tổng giá tr ị th ị trường c ủa t ất c ả các c ổ trên ng cong t i u là ng th ng phi ếu đang được giao d ịch trên th ị trường vôn. 3
4. 3.2.4 Đường th ị trường v ốn (tt) 3.2.4 Đường th ị trường v ốn (tt) - Xây d ng công th c cho ng CML: - Xây d ng công th c cho ng CML (tt): Gi s rng m t nhàu t t o ra m t danh m c ri ro c a m t danh m c u t , u t trong ó WFu t vào tài s n không có ri ro và W u t vào danh m c th ng có li chúng ta s tính toán ph ơ ng sai l i su t c a M danh m c ó. Ta cóơa danh m c su t u t là E(R M). u t g m 2 ch ng khoán là: Vì vy: W F + W M = 1 ho c W F = 1 - WM 2 2 2 2 2 Thu nh p k vng c a DM u t , E(R P) là: P = W i. i + W j. j + 2W i.W j.Cov(i,j) E(R ) = W R + W .E(R ). Vì W = 1-W P F F M M F M Vì: Cov(i,j) = ij Nên: E(R P) = (1 – WM).R F + W M.E(R M) 2 2 2 2 2 Nên: P = W i. i + W j. j + 2W i.W j.ij Ho c: E(R P) = R F + W M.[(E(R M) – RF] (1) 3.2.4 Đường th ị trường v ốn (tt) 3.2.4 Đường th ị trường v ốn (tt) - Xây d ng công th c cho ng CML (tt): - Xây d ng công th c cho ng CML (tt): Ch ng khoán i trong tr ng h p này là ch ng Suy ra: W M = P / M khoán không r i ro và ch ng khoán j là danh Thay vào công th c (1) ta có: mc th ng M, nên công th c trên tr thành: δ 2 = W 2 .2 + W 2 .2 + 2W .W . E(R ) = R + P . [(E(R ) – R ] P i i M M i M iM P F δ M F Ch ng khoán phi r i ro s thu v li su t ch c M 2 ch n nên: i = 0 và ij hay iM = 0, thay vào ây chính là công th c rút ra cho ng công th c trên ta có: th ng v n (CML). CML có nghiêng 2 2 2 là: [(E(R ) – R ]/ P = W M. M P = W M.M M F M 3.2.4 Đường th ị trường v ốn (tt) 3.2.4 Đường th ị trường v ốn (tt) E(R P) CML bi u hi n m c l i su t có th ch p Danh m ục CML nh n c cho m i m c ri ro mà nhàu cổ phi ếu t ch p nh n. Trên hình v , ng CML ti p (M) Đường hi ệu qu ả Markowitz tuy n v i ng cong Markowitz t i M. PB M là danh m c u t c phi u theo mô RF P A hình Markowitz, có ngh a là ti M nhàu t su t h t s ti n c a mình vào danh m c δP c phi u M. 4
5. 3.2.4 Đường th ị trường v ốn (tt) 3.2.4 Đường th ị trường v ốn (tt) - Phía bên trái c a M (t RF n M) bi u hi n s kt h p u t gi a nh ng tài s n có PB là s kt h p c a ph ơ ng án u kh i ro (c phi u) và tài s n có lãi su t t gi a tài s n có lãi su t an toàn và an toàn (tín phi u, trái phi u). danh m c u t t i u M. P B ha - Phía bên ph i c a M bi u hi n ph ơ ng án hn em l i lãi su t cao h ơn P A, mua nh ng tài s n có kh i ro cao, mà nh ng nhàu t không thích r i ro nh ng tài s n này c mua b ng ti n i vay s la ch n danh m c P . Có ngh a là vi lãi su t an toàn (vay thêm ti n trên th B tr ng u t c phi u). PB hi u qu ơ A. 3.2.5 Đường th ị trường ch ứng khoán (SML – 3.2.5 Đường SML (tt) Security Market Line) R% - Công th c tính ng TTCK: th ca Đường SML ng TTCK bi u hi n m i quan h gi a r i ro và thu nh p i v i m i ch ng khoán riêng r gi là E(R j) ng TTCK (SML). J Ta có: E(R i) = R F + βi[E(R M) – RF] Trong ó: E(R M) M RF : L i su t phi r i ro RF i: H s Beta c a c phi u i E(R ): L i su t k vng c a th ng M βM βj β (c ủa CK) 3.2.5 Đường th ị trường ch ứng 3.2.5 Đường th ị trường ch ứng khoán (tt) khoán (tt) - ng d ng trong kinh doanh Ph ơ ng trình này nh n nh r ng + T t c các ch ng khoán n u nh giá vi nh ng gi thuy t v th ng chính xác thì ph i n m trên ng SML. vn ã nêu trên, l i su t c tính + Mua CK (N u im n m trên SML): L i ca m i CK riêng l có quan h su t cao/Giá CK nh ơ á tr th c. theo ng th ng v i h s ri ro + Bán CK (N u im n m d i SML): L i h th ng . su t th p/Giá CK l n h ơn giá tr th c. 5
6. 3.2.5 Đường th ị trường ch ứng khoán (tt) 3.3 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI S ẢN V ỐN VÀ HỆ SỐ BETA So sánh đường SML và CML 3.3.1 T ỷ su ất sinh l ời c ủa m ột kho ản đầu t ư CML SML Mô hình CAPM cho r ng t su t sinh l i i + Th hi n t ơ ng + SML th hi n m i quan vi m t kho n u t i c xác nh b i: quan gi a r i ro và h hàm b c nh t gi a l i li su t d án c a su t và ri ro c a t ng CK Tỷ su ất Lãi su ất Ph ần bù nh ng DM T hi u riêng l . = phi r ủi + Beta(i) x rủi ro th ị sinh l ợi i ro tr ường qu + SML c áp d ng cho + CML ch áp d ng c danh m c u t h u Ph ần bù rủi ro Tỷ su ất l ợi Lãi su ất phi i v i các danh m c hi u và cho c tng tài s n = - u t h u hi u. riêng bi t. th ị trường nhu ận d ự ki ến rủi ro 3.3.2 H ệ số Beta 3.3.2 H ệ số Beta (tt) Mô hình CAPM ch ra r ng r i ro c a m t Ví dụ 2: H s Beta c a m t s c phi u ngân hàng niêm y t Vi t Nam (31/08/2015, cafef.vn): ch ng khoán c th có th c bi u di n bng h s Beta c a nó. H s Beta cho ta bi t Cổ phi ếu Beta xu h ng bi n ng c a m t lo i ch ng 1. Ngân hàng TMCP Quân i (MBB) 0,88 khoán so v i toàn b th ng. 2. Ngân hàng TMCP Ngo i Th ơ ng (VCB) 1,30 Beta c a m t kho n u t o l ng 3. Ngân hàng TMCP SG Th ơ ng Tín (STB) 1,05 nh y c m d ki n c a t su t sinh l i trên 4. Ngân hàng TMCP Á Châu (ACB) 0,52 kho n u t so v i t su t sinh l i c a th 5. Ngân hàng TMCP Công Th ơ ng (CTG) 1,03 tr ng. Beta o l ng giá ca u t thay i 6. Ngân hàng TMCP SG – HN (SHB) 0,62 th nào khi giá th ng thay i. 7. Ngân hàng TMCP XNK Vi t Nam (EIB) 1,20 3.3.2 H ệ số Beta (tt) 3.3.2 H ệ số Beta (tt) Mô hình nh giá tài s n v n ch ra r ng Beta là Ví dụ 3: Gi s, m c sinh l i không r i ro th c o r i ro thích h p. u này cho phép chúng ta tính m c sinh l i k vng i v i m t lo i hi n t i là 7% và mc bù ri ro quá kh ca ch ng khoán nh sau: th ng là 8,5%. N u h s Beta c a Công ty X là 0,8 thì mc sinh l i k vng i v i Mức lãi c phi u Công ty là: Mức sinh Mức bù su ất Hệ số lời k ỳ vọng rủi ro quá k = 7% + 0,8 x 8,5% = 13,8% = không r ủi + Beta c ủa x đối v ới m ột kh ứ của ro hi ện CK lo ại CK th ị trường Trong các mô hình nh giá ch ng khoán hành ng i ta có th s dng m c sinh l i k vng k nh giá. k = R F + β.(R M -RF) 6
7. 3.3.2 H ệ số Beta (tt) 3.3.2 H ệ số Beta (tt) Cách tính hi p ph ơ ng sai c a 2 c phi u: H sc tính toán d a trên s Hi p ph ơ ng sai o l ng các k t qu li nhu n li u quá kh v li su t u t c a ch ng trong 2 tài s n r i ro có chi u h ng bi n ng khoán ó và li su t c a danh m c th song song. Hi p ph ơ ng sai d ơ ng có ngh a l i tr ng. nhu n c a 2 tài s n bi n ng cùng chi u vài li. tính c Beta c a m t lo i c Ví dụ 4: Có 2 lo i c phi u B và i ta phi u i, ph i s dng hi p ph ơ ng sai mu n bi t s ơ ác gi a chúng nh th nào, chúng bi n ng cùng chi u hay ng c chi u, do (Covariance) vàơ (Variance). ó ph i tính hi p ph ơ ng sai. 3.3.2 H ệ số Beta (tt) 3.3.2 H ệ số Beta (tt) Ví dụ 4 (tt) : tính h s Beta c a m t lo i c phi u i ph i tính c h sơa t su t l i nhu n i Lo i ch ng khoán B có t su t l i nhu n là và t su t l i nhu n c a th ng. kB và t su t l i nhu n mong i là kbqB . Hi ệp ph ươ ng sai t ỷ su ất sinh l ời c ổ Lo i ch ng khoán C có t su t l i nhu n là phi ếu i và tỷ su ất sinh l ời th ị trường Beta = k và t su t l i nhu n mong i là k . C bqC Ph ươ ng sai (T ỷ su ất sinh l ời th ị trường) Công th c tính hi p ph ơ ng sai: 2 β = Cov(i,M)/ δ M Cov(B,C) = ∑∑∑pi.(k B – kbqB ).(k C – kbqC ) 3.3.2 H ệ số Beta (tt) 3.3.2 H ệ số Beta (tt) Th ng c xem nh là danh m c có = 1. Một s ố tính ch ất c ủa Beta: + > 1 có ngh a là giá ch ng khoán u t d - Nh ng CK không có ri ro thì Beta = 0. ki n s bi n ng nhi u h ơn th ng khi th tr ng bi n ng. Ta có: E(R i) = R F + i[E(R M) – RF] + E(R i) = R F ki n s bi n ng ít h ơn th ng khi th ng bi n ng. - Danh m c u t th ng có = 1. 2 Ví dụ 5: C phi u ACB có h s Beta là 0,52 có Ta có: = Cov(i,M)/ M ngh a là nu thu nh p c a th ng t ng lên 1% Nên = Cov(M,M)/ 2 = 2 / 2 = 1 vào tháng t i thì chúng ta có th i lãi su t M M M M ca c phi u ACB t ng lên 0,52%. => E(R M) = R F + M[E(R M) – RF] = E(R M) 7
8. 3.3.2 H ệ số Beta (tt) 3.3.2 H ệ số Beta (tt) Một s ố tính ch ất c ủa Beta (tt): Một s ố tính ch ất c ủa Beta (tt): - Beta c a m t danh m c u t P c tính -Nu ch ng khoán j nào ó có Beta = 1 thì theo công th c: li su t c tính c a nó bng l i su t c tính P = W 1.1 + W 2.2 + W 3.3 + + W n.n ca th ng. n P = ∑ Wj.j Ta có: E(R j)= R F + j[E(R M) – RF]= E(R M) = 1 Trong ó: W j là t tr ng ch ng khoán j trong - Quan h gi a l i nhu n c phi u và h s danh m c (b ng t l ca giá tr th ng c a ri ro c a nó là quan h tuy n tính c di n t ch ng khoán j trên t ng giá tr th ng c a danh mc u t có sng n ch ng khoán, xem 3.2.3). bng ng SML có h s gc: E(R M) – RF 3.4 Mô hình ch ỉ số đơn 3.4 Mô hình ch ỉ số đơn (tt) ây là mô hình ơ n gi n, nhân t trong mô hình .F ph n l i nhu n ch u tác ng b i r i ro này là nhân t th ng. i h th ng, có giá tr k vng b ng không, do Công th c: Ri = αi + βi.F + e i Trong ó: chúng i di n cho các s ki n không th d -Ri: T su t l i nhu n trong m t k u t c a oán tr c c. ch ng khoán i. ei ph n l i nhu n ch u tác ng b i r i ro - i: T su t l i nhu n k v ng c a CK i. c tr ng c a ngành, c ng có giá tr k vng - : H s beta c a ch ng khoán i. i bng không, vì cng i di n cho các s ki n - F: Nhân t th ng. không th d án tr c c. - ei: L i nhu n ch u tác ng c a ngành i v i ch ng khoán i. F và ei không cóơ . 3.5 Mô hình đa nhân t ố 3.6 Mô hình APT (Abritrage Pricing Theory) APT nh m xác nh m c giá hp lý c a tài s n khi th Mô hình a nhân t miêu ta t su t l i nhu n tr ng t tr ng thái cân b ng. Mô hình mô t mi quan h ch ng khoán ch u tác ng b i nhi u nhân t v mô. gi a l i nhu n k vng và ri ro d a trên hai gi thuy t Ta có công th c: chính: -Li nhu n c a tài s n mô t bi mô hình a ch s. Ri = αi + βi1 .F 1 + βi2 .F 2 + + βik .F k + e i - Không cóơi kinh doanh chênh l ch giá. Trong ó: Ngoài ra d a trên m t s gi thuy t khác: Fj: Nhân t v (tng tr ng kinh t , l m phát, - Nhàu t có th thích nhi u ho c ít nh ng không c n lãi su t, t giá ) gi thi t v mc ng i r i ro c a h . : H s nh y c m c a ch ng khoán i i v i -Sng tài s n trên th ng có th ln h ơn nhi u so ij vi y u t to ra l i nhu n c a tài s n. nhân t j. - Cho phép bán kh ng và các tài s n có th chia nh . 8
9. 3.6 Mô hình APT (tt) Quá trình t o l i nhu n: Ri = αi + βi1 .F 1 + βi2 .F 2 + + βik .F k + e i -Ly k vng c hai v : E(R i) = αi + βi1 .E(F 1) + βi2 .E(F 2) + + βik .E(F k) Vì [E(e i) = 0] -Ly bi u th c th nh t tr th hai: Ri = βi1 .[F 1 - E(F 1)]+ βi2 .[F 2 - E(F 2)] + + βik .[F k - E(F k)] + e i 9